Nell’articolo di oggi analizzeremo un’attività di investimento spesso trascurata dagli investitori: i reit, ossia l’investimento in società che producono reddito dalla gestione e dall’affitto di immobili.
Abbiamo già parlato di questa asset class analizzando alcuni dei lazy portfolio più famosi (Swensen, Pinwheel), ma è giunto il momento di conoscere più approfonditamente i Reit.
Cosa sono precisamente i Reit?
Qual è il ruolo dei Reit in un portafoglio diversificato?
Quali sono le prospettive per i Reit?
Come investire in reit?
In questo articolo proveremo a trovare risposta a questi quesiti partendo, come sempre, dai dati storici.e.
Cosa sono (e cosa non sono) i Reit
Con il termine REIT – acronimo di Real Estate Investment Trust – si fa riferimento a una società che possiede, gestisce o, in alcuni casi, finanzia immobili destinati a produrre reddito.
Nella forma più comune, quella degli equity REIT, il funzionamento è abbastanza intuitivo: la società possiede immobili, incassa gli affitti e distribuisce agli azionisti una parte rilevante degli utili prodotti.
Acquistando le azioni di un REIT, quindi, non compriamo direttamente un appartamento, un ufficio o un centro commerciale. Compriamo una quota di una società immobiliare quotata che può possedere decine, centinaia o addirittura migliaia di immobili.
È importante non confondere i REIT con alcuni fondi immobiliari chiusi che in passato hanno creato non pochi problemi ai risparmiatori italiani.
In quei casi il capitale veniva raccolto per finanziare specifiche operazioni immobiliari con un orizzonte temporale prestabilito. Trattandosi di fondi chiusi, uscire anticipatamente dall’investimento poteva essere molto difficile e l’investitore si trovava spesso ad attendere la liquidazione degli immobili alla scadenza del fondo.
Con i REIT quotati il meccanismo è diverso.
Le azioni vengono negoziate normalmente sui mercati finanziari e possono essere acquistate o vendute, durante gli orari di negoziazione, come qualsiasi altro titolo quotato.
Naturalmente questo non significa che il loro valore sia stabile. Il prezzo dei REIT dipende dall’andamento degli immobili posseduti e dei canoni di locazione, ma anche dai tassi d’interesse, dal costo del debito, dalle valutazioni immobiliari e dalle aspettative degli investitori.
C’è poi un altro elemento particolarmente interessante: attraverso un fondo o un ETF che investe in REIT è possibile ottenere esposizione a segmenti del mercato immobiliare molto diversi dalla tradizionale abitazione da affittare.
Uffici, appartamenti, centri commerciali, strutture sanitarie, hotel, magazzini logistici, infrastrutture come le torri per le telecomunicazioni e persino data center.
In altre parole, i REIT permettono di partecipare al mercato immobiliare attraverso strumenti quotati, liquidi e facilmente diversificabili, senza dover acquistare e gestire direttamente un immobile.
Perché investire in Reit?
Fin qui abbiamo visto come funzionano i REIT. Ma la domanda che interessa davvero a chi investe è un’altra: che risultati possono offrire?
Da questo punto di vista la storia mostra che i REIT sono stati capaci di offrire rendimenti competitivi rispetto al mercato azionario generale.
Questo non significa, naturalmente, che abbiano sempre fatto meglio delle azioni. Il “valore aggiunto dei REIT sta nel loro potenziale diversificativo: i
REIT e mercato azionario possono attraversare cicli di rendimento molto diversi, anche per periodi piuttosto lunghi.
Il grafico seguente confronta il rendimento complessivo dei REIT americani, rappresentati dal FTSE Nareit All Equity REITs Index, con quello dell’S&P 500 a partire dalla fine del 1989.
i REIT non sono destinati né a battere né a perdere contro il mercato azionario. Possono però attraversare lunghi cicli nei quali si comportano in maniera profondamente diversa (come, ad esempio, nella lunga decade perduta vissuta dalle azioni tra il 2000 e il 2011).
Una caratteristica che, come vedremo più avanti, può avere un ruolo importante quando si ragiona in termini di diversificazione.
Negli ultimi anni, però, questa diversità ha giocato decisamente a loro sfavore. Dal 2022 il divario rispetto al mercato azionario americano si è nuovamente ampliato, questa volta con i REIT dalla parte sbagliata.
Cosa è successo? E perché proprio il settore immobiliare quotato ha sofferto così tanto nel periodo successivo alla pandemia?
Perché i REIT hanno deluso nel post-Covid
Negli ultimi anni i REIT hanno attraversato un periodo di evidente debolezza. In paritcolare il covid, a detta di molta, sembra aver segnato un inequivocabile punto di svolta per questa asset class. I profondi cambiamenti economici e sociali avrebbero condannato i REIT a un inesorabile declino: uffici sempre più vuoti per effetto dello smart working, difficoltà dei centri commerciali e cambiamenti strutturali della domanda sono solo alcuni dei venti contrari che il settore si è trovato ad affrontare.
A dir la verità, probabilmente, Il fattore che più di ogni altro ha condizionato il settore è stato l’aumento dei tassi d’interesse.
Quando i tassi salgono, per i REIT si mettono in moto due meccanismi sfavorevoli. Da una parte il dividendo offerto dai REIT diventa meno competitivo rispetto ai rendimenti obbligazionari che, viceversa, diventano più appetibili. Il dividendo dei reit deve, quindi, adeguarsi e diventare più attrattivo. Questo può accadere solo se scende il prezzo delle azioni.
Dall’altra, l’aumento dei tassi comporta un aggravio del costo dei prestiti con cui molte società immobiliari finanziano gli acquisti e rifinanziano le proprie passività.
Nel periodo 2022-2025 i REIT hanno quindi perso complessivamente circa il 10%, mentre l’azionario americano guadagnava oltre il 52%.
È un dato importante anche per un altro motivo: mostra quanto possano essere lunghi i cicli di sottoperformance relativa di questa asset class.
Non è stato semplicemente un problema di smartworking e di evoluzione della domanda. È stato soprattutto un problema di condizioni finanziarie.
Perché valutare i REIT nell’asset allocation
La domanda più naturale a questo punto diventa:
se i REIT possono attraversare periodi così lunghi di difficoltà, perché considerarli all’interno di un portafoglio?
La risposta sta soprattutto nel potenziale diversificativo.
I REIT e mercato azionario generale condividono molte caratteristiche e, in numerose fasi, tendono a muoversi nella stessa direzione. Ma la loro correlazione non è perfetta né, soprattutto, costante nel tempo. La storia mostra periodi anche piuttosto lunghi nei quali i due mercati hanno seguito traiettorie molto diverse.
Il grafico seguente mette a confronto il rendimento dei REIT americani con quello dell’S&P 500 durante alcuni dei principali cicli di mercato degli ultimi 25 anni.
L’esempio probabilmente più significativo è quello della bolla tecnologica.
Tra il 2000 e il 2002 l’S&P 500 perse mediamente il 14,5% all’anno. Nello stesso periodo i REIT guadagnarono il 14,3% annuo.
Non solo, quindi, andarono bene mentre le azioni crollavano: negli anni immediatamente successivi continuarono a sovraperformare. Tra il 2003 e il 2006 i REIT ottennero un rendimento medio annuo del 28,6%, contro il 14,8% dell’S&P 500.
Qualcosa di simile accadde nella fase successiva alla grande crisi finanziaria:
tra il 2009 e il 2012 i REIT guadagnarono mediamente il 20,7% all’anno contro il 14,6% dell’S&P 500. Naturalmente non sempre i REIT hanno funzionato così bene e , ahimé, non c’è nessuna legge finanziaria che garantisca l’utilità futura di questa asset class.
Il concetto da accettare e che i REIT non sono uno strumento che protegge necessariamente quando le azioni scendono. Possono scendere insieme al mercato e, in alcune occasioni, possono perdere anche molto di più.
Ma possono anche fare qualcosa che, in un portafoglio diversificato, ha un valore importante: comportarsi diversamente dal resto del mercato azionario per periodi anche molto lunghi.
Possono sovraperformare per diversi anni consecutivi, attraversare con risultati positivi una crisi azionaria ma anche, come è accaduto più recentemente, rimanere indietro mentre il resto del mercato corre.
I REIT dovrebbero, dunque, essere considerati più come componente strutturale di diversificazione che come scommessa tattica sul settore immobiliare.
Diversificare, in fondo, significa anche accettare che una parte del portafoglio possa deludere mentre un’altra sta funzionando molto bene. In fondo se tutte le componenti del tuo portafoglio stanno andando bene, probabilmente non sei sufficientemente diversificato..
Come investire in Reit?
Come sempre, l’indicazione è quella di prediligere l’utilizzo di strumenti diversificati che consentono un accesso efficiente a questa asset class.
Ecco una breve lista con una manciata di spunti pratici operativi:
- State Street SPDR Dow Jones Global Real Estate Etf ad accumulazione . anno di lancio: 2019;
: - Amundi Epra Nareit Global: Etf ad accumulazione – anno di lancio: 2016;
- HSBC FTSE EPRA NAREIT Developed : Etf a distribuzione – anno di lancio: 2011 strumento lanciato nel 2011.
Conclusioni
La storia è lastricata di buone idee spinte troppo oltre da diventare cattive idee.
Morgan Housel
Come abbiamo visto, l’immobiliare quotato può offrire un contributo interessante alla diversificazione del portafoglio. I REIT hanno attraversato periodi nei quali hanno sovraperformato il mercato azionario anche per diversi anni e, in alcune fasi, sono riusciti a ottenere risultati positivi mentre le azioni attraversavano forti ribassi.
Questo, però, non significa che più REIT equivalgano necessariamente a un portafoglio migliore.
Come tutte le componenti “satellite”, anche i REIT possono attraversare lunghi periodi di sottoperformance. Possono rimanere indietro mentre il resto del mercato sale, perdere più dell’azionario durante alcune crisi e mettere alla prova la disciplina dell’investitore proprio quando sembrano aver smesso di funzionare.
Come sempre, la diversificazione presenta il suo conto.
Ogni componente aggiuntiva rende il portafoglio potenzialmente più diversificato, ma anche più complesso da comprendere, gestire e ribilanciare. Più asset class inseriamo, più aumenta la probabilità che almeno una di esse attraversi un periodo nel quale ci farà dubitare della scelta fatta.
Per questo un investimento non dovrebbe essere inserito in portafoglio soltanto perché, sulla carta, migliora una qualche misura statistica di diversificazione. Deve essere prima di tutto compreso e accettato, soprattutto nei momenti in cui farà qualcosa di molto diverso da ciò che ci aspettavamo.
Alcuni celebri lazy portfolio attribuiscono ai REIT pesi anche significativi. Dal punto di vista teorico può avere perfettamente senso. Nella gestione di un portafoglio reale, però, credo sia più prudente considerarli per quello che sono: una componente satellite, interessante ma non indispensabile, alla quale assegnare un peso sufficientemente circoscritto da poter essere mantenuto anche durante lunghi periodi di delusione.
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…ottimo ed imprescindibile strumento d’investimento, ma per le gestioni attive anche qui sempre occhio ai costi, soprattutto alle commissioni di performance che sono spesso velate dagli ottimi track record ma pertanto ancora più marcate, poi alla concentrazione geografica e alla diversa esposizione settoriale interna di questi strumenti. Proprio un’attenta analisi di quest’ultima infatti ci tutela molto dal rischio di poter avere in portafoglio asset classi sovrapposte, nel caso specifico potremmo avere una eccessiva esposizione alle infrastrutture magari già detenute con altro strumento. Chiaramente questo è un mio libero e sottolineo non qualificato pensiero.
Osservazioni assolutamente pertinenti: sia quella sui costi che quella sulla duplicazione degli asset.
Relativamente agli strumenti attivi analizzati negli articoli evidenzio quanto segue:
– Janus Henderson Global Property: pur essendo previste commissioni di performance, queste sono applicate secondo il meccanismo dell’High Watermark (l’applicazione presuppone, cioè, un’effettiva sovraperformance rispetto al benchmark). Al netto dei costi di gestione lo strumento batte ampiamente comunque il benchmark di riferimento a 3, 5 e 10 anni;
– Nordea Global Real Estate: non sono previste commissioni di performance. Anche in questo caso la gestione attiva batte il benchmark a 3, 5 e 10 anni.
Sia il Janus Henderson Global Proprerty che il Nordea Global Real Estate evidenziano nella politica di investimento la selezione di Reit e società immobiliari. Pertanto la giusta osservazione della duplicazione, ritengo possa verificarsi “in senso opposto”: è molto più probabile che fondi sulle infrastrutture investano anche in società immobiliari che non il contrario (nello strumento Janus Henderson il settore delle infrastrutture pesa per circa il 4%, per il Nordea praticamente 0).
Infine sull’altrettanto precisa considerazione sull’esposizione geografica entrambi gli strumenti hanno vocazione globale e presentano allocazione regionale pressoché allineata al benchmark. Trattandosi di un benchmark globale il peso degli USA resta comunque predominante.
Per approfondire i livelli di esposizione geografica fornisco i link di seguito:
– Janus Henderson Global Property;
– Nordea Global Real Estate
Grazie per il tuo contributo Luca ✌
Ciao David,
tutto giusto e brillantemente illustrato, solo che l’high watermark specifico da te richiamato, dal prospetto credo di capire che non tutela al 100% il singolo investitore, per altro sconosciuto alla casa di gestione in parola, ma va sul periodo di “cristallizzazione”, al fine di essere più preciso riporto gli stralci d’interesse:
1.“High Water Mark” o “HWM”: indica il prezzo iniziale di lancio della Classe di Azioni per il primo Periodo di cristallizzazione o, per i Periodi di cristallizzazione successivi, il NAV alla fine dell’ultimo Periodo di cristallizzazione, quando si verifica la Cristallizzazione e viene corrisposta la Commissione di performance. L’High Water Mark viene rettificato per ogni distribuzione effettuata.”
2.“Cristallizzazione” o “Cristallizzare”: indica il momento in cui la Commissione di performance diviene pagabile al Gestore degli investimenti.”
3.Il “Periodo di cristallizzazione” per la Classe di azioni interessata di ogni Comparto corrisponde al periodo di 12 mesi dal 1 luglio al 30 giugno dell’anno successivo.”
…quindi se tecnicamente entri in corso d’opera puoi non essere tutelato completamente se ho ben interpretato. Mi scuso se sono andato fuori tema ma ho preso spunto per meglio far capire la potenza distorsiva delle le commissioni di performance, trascurabili quando tutto sale ma molto ostiche da digerire nelle fasi di ribasso, infatti spesso e volentieri proprio in quest’ultimo scenario di mercato trovano puntuale concretizzazione! Sbaglio? Grazie ancora per lo spazio e l’attenzione ricevuta. A presto
Corretto Luca:
la commissione di performance viene calcolata sulla sovraperformance del fondo rispetto al benchmark realizzata nell’esercizio di gestione (1 luglio – 30 giugno). Entrando a cavallo dell’esercizio (ipotesi altamente probabile) l’investitore pagherà la commissione anche se non avesse beneficiato della sovraperformance.
Riporto questa considerazione teoricamente corretta nella realtà pratica:
1) l’eventuale pagamento addebitato all’investitore entrato a cavallo dell’esercizio (e che potrebbe non aver beneficiato della sovraperformance) si verificherebbe soltanto per il primo anno e non per i successivi;
2) Lo scorso anno l‘incidenza delle commissioni di performance è stata dello 0,36% (come da kiid). Un costo “aggiuntivo” tutto sommato sostenibile visto che stiamo parlando di uno strumento che negli ultimi 5 anni ha creato una sovraperformance (al netto dei costi, compresi costi di performance) del 14%.
Da notare che in caso di sottoperformance nell’esercizio di riferimento l’HWM resta sempre ancorato al massimo nav registrato (si paga sempre solo sull’effettiva sovraperformance. In commercio esistono ancora strumenti che non prevedono HWM 😱).
…se non vogliamo guardare le commissioni e ragioniamo in euro, allora approfondirei con molta attenzione questo: LU0196034317.
Buon sabato
Salve, come è stato effettuato questo studio da Jp Morgan ? Perchè io ho provato a paragonare più e più volte etf dello S&P 500 e dei reits (entrambi presi a distribuzione) e si vedeva nettamente una performance superiore dello S&P 500 rispetto ai Reits. Sbaglio io o qualcosa non mi è chiaro?
Emanuele, lo studio condiviso alla data di stesura dell’articolo si riferisce al ventennio 2001 – 2020. Puoi verificare tu stesso a questo link come, nel periodo preso a riferimento, i Reit abbiano restituito un rendimento superiore rispetto a quello dell’ S&P500.
Oggi lo stesso documento di Jp Morgan mostra risultati diversi (pag 64 del report visualizzabile a questo link )