Da qualche tempo si fa un gran parlare di politica monetaria e decisioni delle banche centrali. Termini come restringimento monetario, rialzo dei tassi e quantitative tightening sono sempre più frequenti nei commenti economici e finanziari.
Una cosa è certa: si tratta di un linguaggio che i mercati non gradiscono.
Nell’articolo di oggi sveleremo cosa sia il quantitative tightening, come si realizzi il restringimento monetario e quali siano le asset class da privilegiare in questo contesto.
Politica monetaria e restringimento monetario
Con il termine “politica monetaria” si fa riferimento alle decisioni che le banche centrali prendono per promuovere una crescita economica sostenibile.
Attraverso le decisioni di politica monetaria le banche centrali controllano l’offerta di denaro disponibile per le banche, le imprese e i consumatori.
Volendo semplificare, successivamente a una crisi economica o a una recessione, le banche centrali prendono iniziative per stimolare la crescita economica: aumentano la quantità di denaro disponibile stimolando consumi e investimenti (cd. “espansione monetaria”).
Si dice in questo caso che le banche centrali assumono un atteggiamento “Dovish”.
Quando, viceversa, la crescita economica rischia di surriscaldarsi le banche centrali riducono la quantità di denaro disponibile per rallentare la crescita (cd. “restringimento monetario”). In questo contesto le banche centrali vengono definite “Hawkish”.
L’esempio tipico è quello dei periodi in cui il livello di inflazione sale sopra il livello di guardia: un forte aumento della domanda provoca un repentino aumento dei prezzi.
Prezzi più alti compromettono la capacità di spesa dei consumatori.
Dunque le banche centrali intervengono per frenare la domanda e l’inflazione e mantenere la crescita sostenibile.
Gli strumenti che le banche centrali utilizzano per diminuire la quantità di denaro disponibile (e, quindi, contrastare l’inflazione) sono, fondamentalmente, due: tassi di interesse e il quantitative tightening.
Tassi di interesse
Attraverso i tassi, le banche centrali regolano il costo del denaro per imprese e consumatori.
Il costo degli interessi pagati sui finanziamenti contratti da cittadini e imprese è, infatti, legato al livello dei tassi di interesse fissati dalle banche centrali.
Quando le banche abbassano i tassi, i costi per i finanziamenti si riducono.
Questo incentiva i consumatori a contrarre prestiti per comprare beni di diversa natura (immobili, auto, elettrodomestici). All’aumento della domanda dei consumatori, corrisponde un aumento degli investimenti da parte delle imprese: grazie al ribasso dei tassi, le imprese potranno contrarre leasing e mutui per acquisto di macchinari e attrezzature a condizioni più vantaggiose.
Con il ribasso dei tassi si aumenta, cioè, la quantità di denaro in circolazione (rendendo più conveniente il ricorso ai finanziamenti) sostenendo la domanda e l’occupazione.
Viceversa, quando le banche centrali alzano i tassi di interesse aumenta il costo di finanziamento per privati e imprese. Questo si traduce in una minore disponibilità di denaro da destinare a consumi e investimenti.
Con il rialzo dei tassi diminuisce la quantità di denaro in circolazione, viene frenata la domanda e, di conseguenza, la crescita dei prezzi di beni e servizi.
Quantitative Tightening vs Quantitative Easing
Le operazioni di allentamento o restringimento quantitativo (“quantitative easing” e “quantitative tightening”) sono un altro strumento per regolare la crescita economica.
Attraverso il quantitative easing la banca centrale compra titoli di stato dalle principali banche (si dice, perciò, che aumenta il proprio bilancio). Le banche venditrici utilizzeranno il denaro ricevuto dalla banca centrale principalmente per rimpiazzare i titoli venduti alla banca centrale.
L’operazione di quantitative easing genera, quindi, un aumento della domanda di titoli di stato.
Per la naturale legge della domanda e dell’offerta, questo aumento di richiesta di titoli di stato si traduce in un aumento delle quotazioni dei bond a cui corrisponde una riduzione dei rendimenti (se sale il prezzo di mercato di un’obbligazione a tasso fisso scende il suo rendimento. Spiego il concetto in questo post).
Grazie alla riduzione dei rendimenti, le imprese e stati che si finanziano attraverso i bond, potranno emettere obbligazioni a un tasso più basso riducendo, così, il costo per interessi.
Tutto ciò si traduce in un aumento dei profitti aziendali e della capacità di spesa degli stati con beneficio per la crescita economica.
Il quantitative tightening è esattamente l’operazione opposta: le banche centrali semplicemente non rinnovano l’investimento in titoli di stato al momento della scadenza (si dice, a questo punto, che riducono il proprio bilancio).
Con questa operazione, per i governi (che emettono continuamente nuovi titoli di stato per far fronte alla spesa pubblica) viene a mancare la domanda di un importante investitore come può appunto essere una banca centrale.
Per collocare i titoli di stato dovranno offrire rendimenti più elevati. Di conseguenza anche le imprese, che competono con lo stato, alzeranno gli interessi sui nuovi bond.
Tutto ciò si traduce, quindi, in un rialzo dei rendimenti e in un aumento dei costi per interessi sostenuti da imprese e stati.
Fondamentalmente il quantitative tightening agisce come un rialzo dei tassi rendendo più oneroso il ricorso ai finanziamenti, frenando la domanda e, di conseguenza, l’inflazione.
Perché i mercati temono il Quantitative Tightening?
Come ormai tutti sanno i mercati si muovono sulla base delle aspettative e anticipano gli eventi.
Al momento le banche centrali (e la FED in particolare) hanno, praticamente, soltanto annunciato la loro politica di restringimento monetario attraverso il rialzo dei tassi e il quantitative tightening.
Gli operatori hanno reagito immediatamente vendendo bond e azioni, provocandone la discesa dei prezzi simultanea.
In particolare i pezzi dei bond sono crollati al punto tale da far risalire i rendimenti (e i tassi) a livelli che non si vedevano da un bel po’ di tempo.
Il tutto ben prima che inizi la fase di restringimento vero e proprio.
Il punto è ora proprio la risalita dei rendimenti:
i tassi di interesse sono arrivati a dei livelli che il mercato percepisce come rischiosi per la crescita economica.
Tassi più alti, come abbiamo detto, significano costi di finanziamento più elevati. Prestiti più onerosi per i consumatori e per le imprese significano minor domanda per consumi e investimenti cioè minor crescita.
Al rischio per la crescita economica si va ad aggiungere il rischio “competizione” azioni vs. obbligazioni: se i rendimenti obbligazionari si fanno sempre più interessanti, diminuisce l’attrattività delle azioni rispetto ai bond. E questo contribuisce ad alimentare ulteriori vendite sul mercato azionario.
Su quali asset puntare?
La tabella che segue mostra la correlazione dei vari settori e stili azionari rispetto ai tassi di interesse americani a 10 anni.
Maggiore è la correlazione, maggiore è la performance del settore in funzione del livello dei tassi.
Finanziari e energetici sono i settori che tendono a beneficiare del rialzo dei rendimenti.
In particolare, tassi di interesse più alti consentono alle banche margini sui finanziamenti più elevati e quindi maggiore redditività.
Anche lo stile value beneficia del rialzo dei tassi: la politica di dividendi generosa tipica delle società value, rende queste azioni competitive anche con rendimenti obbligazionari in salita.
Infine le azioni delle società a bassa capitalizzazione (small cap) sono più cicliche e tendono a fare bene in un contesto di forte crescita economica a cui si associa un rialzo dei tassi.
Purtroppo la finanza non è una scienza esatta!
Guardando la reazione di questi settori e stili rispetto all’annuncio del quantitative tightening, resteremo molto delusi.
Il motivo è che il ciclo che stiamo vivendo è diverso dai precedenti: il restringimento monetario arriva quando l’economia è già in fase di rallentamento. Questo rende molto difficile fare paragoni con il passato.
A questo punto l’unica domanda sensata che possiamo farci è: “qual è la peggiore conseguenza del rialzo dei tassi e del quantitative tightening sul mio portafoglio?”.
La risposta ragionevole è che questo restringimento potrebbe, ahimé, soffocare la crescita già in rallentamento portando l’economia in recessione.
E qual è l’asset class che protegge durante una recessione?
I bond che, guarda caso, sono pesantemente scesi dall’annuncio del restringimento delle banche centrali.
In altre parole l’assicurazione che copre i portafogli dal rischio di recessione oggi ha un prezzo particolarmente conveniente.
Il ribasso della parte obbligazionaria del portafoglio va, dunque, gestito ribilanciando acquistando obbligazioni e non vendendole.
Conclusioni
Regola dell’ Asset Allocator:
Non ho idea di cosa faranno i mercati finanziari ma so e saprò esattamente cosa fare qualsiasi cosa i mercati facciano.
cit
Già in un precedente articolo abbiamo visto come i mercati reagiscono al rialzo dei tassi: tassi che salgono possono conciliarsi con buone performance degli indici azionari.
L’aspetto diverso rispetto ai restringimenti precedenti sta nel fatto che la stretta sui tassi e il quantitative tightening arrivano tardi rispetto alla tradizionale fase di accelerazione del ciclo a cui sono associati. L’economia sta già rallentando e le banche centrali (che sono tutt’altro che infallibili) nel tentativo di contenere l’inflazione potrebbero soffocare la crescita.
Le probabilità di recessione, dunque, aumentano.
Resta il fatto che “quando tutte le previsioni e tutti gli esperti concordano, accadrà qualcos’altro”(cit.)
Per quanto le condizioni stiano oggettivamente peggiorando dobbiamo accettare il fatto che non saremo mai in grado di capire cosa accadrà a economia e mercati. Dobbiamo però essere in grado di cogliere i rendimenti che il mercato naturalmente offre.
Questo vale, ovviamente, anche per le obbligazioni: non sappiamo quando, ma verrà il momento in cui le scadenze intermedie svolgeranno la loro funzione in portafoglio.
Non accumularle (ribilanciando nel rispetto dell’asset allocation individuata) in una fase di discesa dei prezzi e di aumento dei rendimenti sarebbe un grosso errore.
Ottimismo e pessimismo possono coesistere.
Sono approcci opposti che servono per mantenere in equilibrio il portafoglio.
Per essere ottimista nel lungo termine devi essere pessimista quanto basta per far sopravvivere il tuo portafoglio nel breve termine.
Leggi anche:
Le obbligazioni tornano a essere investibili.
…in poche parole lo spread obbligazionario è l’uovo di Pasqua per gli investitori! Grande David i migliori auguri di una serena SS Pasqua.
La metafora mi sembra assolutamente calzante!
Auguri Luca!