Aspettative e realtà: quale rendimento attendersi dai tuoi investimenti?

Esiste una sostanziale differenza tra stima di rendimento e aspettativa di rendimento quando si parla di investimenti
Per “stima dei rendimenti attesi” si intende una valutazione tecnica su quanto un determinato portafoglio potrà rendere in termini percentuali, in un futuro più o meno prossimo. Rimane pur sempre una stima perché i mercati, per definizione, sono incerti.
Altra cosa sono le “aspettative di rendimento degli investitori” cioè quanto i diretti interessati si aspettano di ottenere dai propri investimenti. 

Purtroppo, e lo vedremo tra poco,  i risultati delle stime tecniche e le aspettative generali sono, molto spesso, troppo distanti da loro. 
Così oggi voglio parlarti di alcune risorse che possono essere utilizzate da tutti gli investitori per fare delle valutazioni realistiche sulle potenzialità dei propri portafogli, rispetto agli asset utilizzati e ai contesti di mercato.

Il sondaggio di Natixis

Natixis, uno tra i più importanti asset manager a livello mondiale, annualmente pubblica un’analisi sulle aspettative di rendimento degli investitori.
Nel periodo tra febbraio e marzo di quest’anno è stato condotto un sondaggio su un campione di circa 8.500 investitori di tutto il mondo  con un patrimonio di almeno 100.000 dollari.

L’indagine ha riguardato diversi ambiti, tra cui i risultati realizzati nell’anno passato e le conoscenze e l’esperienza degli investitori.

Anche se le maggiori asset class hanno riportato rendimenti negativi a doppia cifra, gli intervistati sostengono di aver ottenuto rendimenti medi del 2% circa nel 2022. 

Gli investitori hanno anche dichiarato di essere preoccupati per il rialzo dei tassi e di conoscerne le conseguenze.
In realtà non sono stati in grado di rispondere a una serie di domande come questa:

In caso di rialzo dei tassi di interesse cosa accade al prezzo di un obbligazione/etf obbligazionario?:

1. Il prezzo sale
2. il prezzo scende

In caso di rialzo dei tassi di interesse cosa accade al rendimento di un obbligazione/etf obbligazionario?:

1. Il rendimento sale
2. Il rendimento scende

La parte più interessante riguarda, ovviamente, le aspettative di rendimento futuro.
Questa tabella mette in relazione il rendimento ipotizzato dagli investitori e quello ipotizzato dai professionisti del mondo finanziario con la relativa differenza.
Stiamo parlando di rendimenti al netto dell’inflazione:

Si tratta di aspettative ragionevoli?

Lo vedremo nei paragrafi successivi.

Obbligazioni e azioni: la stima dei rendimenti

Al di là delle nostre percezioni personali, è possibile stimare in modo realistico i rendimenti futuri delle asset class?

La risposta è “sì” purché si tenga conto che si tratta, appunto, di stime e non di risultati garantiti: se non fosse così non ci sarebbe rischio nell’investire e, dunque, nessun rendimento aggiuntivo rispetto a quello offerto con certezza da un titolo di stato.

Stimare i rendimenti obbligazionari

I rendimenti obbligazionari possono essere stimati in modo relativamente semplice, visto che sono guidati dalla matematica:
considerando il rendimento di partenza si può calcolare, con una buona approssimazione, il rendimento a scadenza di un portafoglio obbligazionario.

Cosa significa? 

Ipotizziamo un etf obbligazionario euro (quindi senza rischio di cambio) che investe in obbligazioni societarie di elevato merito creditizio.
Queste sono le informazioni che ci interessano per la stima dei rendimenti futuri:

La scadenza media ponderata delle obbligazioni che compongono il portafoglio dell’etf è di circa 5 anni e il rendimento a scadenza medio ponderato è del 4,18%.
Questo significa che detenendo l’etf per il giusto orizzonte temporale (5 anni) potrò aspettarmi un rendimento annuo del 4,18% fatto salvo il rischio di insolvenza degli emittenti.
Chiaramente questo vale per i rendimenti a medio termine: nel breve termine tutto può succedere, quindi il 4,18% di rendimento non arriverà mai all’investitore in modo lineare (ne ho parlato in questo post).

Stimare i rendimenti azionari: il Cape di Shiller

Prevedere i rendimenti futuri delle azioni è, invece, molto più complesso perché le variabili che ne determinano l’andamento sono molteplici ed è praticamente impossibile intuirne l’interazione e l’effetto sui mercati.

Un approccio spesso utilizzato per ipotizzare i rendimenti futuri delle azioni è l’analisi dei rendimenti storici: “ i mercati azionari hanno reso mediamente tra l’8 e il 10% annuo in passato e continueranno a farlo in futuro”. Ipotesi basate sui rendimenti medi storici sono eccessivamente semplicistiche perché su singoli periodi di tempo diversi, i mercati azionari hanno dato una gamma di risultati molto diversi tra loro.

Un altro metodo è, invece, quello di considerare le “valutazioni” attuali per stimare i rendimenti futuri. Si tratta dell’ABC della finanza: comprando a prezzi bassi, si ottengono rendimenti più alti, comprando a prezzi alti si ottengono rendimenti più bassi.

Ma qual è un indicatore affidabile per calcolare le valutazioni azionarie?

Uno degli indicatori più utilizzati per calcolare le valutazioni azionarie è lo Shiller Cape Ratio.
La sigla “CAPE” sta per Cyclically adjusted price-to-earnings ratio teorizzato dal professor Shiller.
Si tratta di un’evoluzione del Price Earning tradizionale.

Il price earning mette in relazione il prezzo di un’azione rispetto al suo utile.
Tanto più alto è il prezzo rispetto all’utile prodotto, tanto più cara è l’azione.
Il limite del Price Earning è quello di considerare l’utile di un solo anno: se calcolato in un momento di forte espansione economica con utili elevati, otterremo un’indicazione di prezzi delle azioni a buon mercato.
Viceversa durante una recessione con utili modesti otterremo sempre un’indicazione di valutazioni eccessivamente elevate.

Il CAPE di Shiller calcola invece la media degli utili degli ultimi 10 anni considerando anche il livello di inflazione.
Questo rende il CAPE molto più attendibile per determinare se il mercato è sottovalutato, correttamente valutato o sopravvalutato.

Dove si colloca oggi il CAPE di Shiller rispetto alla media storica?
Questo è il grafico dell’indice CAPE per il mercato azionario statunitense (cliccando sul link è possibile consultare anche il CAPE per altre aree geografiche):

L’attuale livello per gli Stati Uniti si attesta intorno a 30 contro una media storica di circa 17.
Dunque le valutazioni non sono folli ma neppure così a sconto come qualcuno, forse, potrà credere.

Quali sono stati i rendimenti futuri quando il CAPE Shiller si è attestato sugli attuali livelli?

Ecco una tabella per il calcolo con i diversi livelli di CAPE e il relativo rendimento stimato al netto dell’inflazione: 

Rendimenti attesi: le stime degli analisti

Un altro modo per ottenere informazioni utili per costruirsi una aspettativa sui propri investimenti sono le analisi delle case di investimento
Infatti, i più importanti asset manager periodicamente pubblicano analisi, studi e approfondimenti con indicazioni puntuali delle loro stime sui rendimenti attesi per le principali asset class.
Vediamone alcune.

AQR

AQR Capital Management è una società di gestione statunitense.
Oltre che per i suoi prodotti di investimento la società è nota per le sue strategie alternative e per la sua minuziosità nell’analisi dei mercati e nella stima dei rendimenti attesi.
All’inizio del 2023 AQR ha pubblicato un’analisi sui rendimenti attesi per gli anni a venire:

La tabella mostra i rendimenti reali (al netto dell’inflazione) attesi a medio-lungo termine per alcune delle principali asset class.
In ordine troviamo:

• l’azionario statunitense (US Equities), 
• l’azionario dei paesi sviluppati senza considerare gli Stati Uniti (Non-US Developed Equities), 
• l’azionario emergente (Emerging Market Equities), 
• l’obbligazionario High Yield statunitense (US High Yield Credit),  
• l’obbligazionario societario statunitense (US IG Credit),
•  i titoli di stato statunitensi (US Treasury), 
• i titoli di stato globali (Non US Govt Bonds), 
• la liquidità (US Cash) e 
• il portafoglio 60/40 (global 60/40).

Per ogni asset class sono indicati i rendimenti attesi, per gli anni successivi, a dicembre 2021 (in chiaro) e quelli a dicembre 2022 (in scuro).
La buona notizia è che i rendimenti attesi sono aumentati, quella cattiva è che siamo decisamente lontani dalle aspettative medie degli investitori viste nel sondaggio.

Ishares

Ishares è la società di Blackrock dedicata alla gestione passiva.
Ormai tutti conoscono gli etf a marchio Ishares.

Blackrock mette a disposizione degli utenti:

•  un tool interattivo per il calcolo dei rendimenti attesi di diverse asset class (ho fornito il link e le istruzioni per l’utilizzo in questo articolo), 
  
• tramite la controllata Ishares ha pubblicato un interessante documento in materia di rendimenti attesi.
  In particolare, il documento mette in evidenza come, grazie al rialzo dei rendimenti, sia diventato decisamente più semplice costruire i portafogli meno rischiosi e più redditizi.
  La tabella in basso mostra le diverse combinazioni tra azioni (in blu) e obbligazioni (in verde) necessarie per ottenere un rendimento del 6,5% annuo nel corso dei vari periodi della storia recente: 

Nel 2015, per ambire a un rendimento annuo del 6,5%, era necessario destinare l’80% del portafoglio alle azioni. Oggi è sufficiente esporsi all’azionario solo per il 35%.

Conclusioni

Il bello dei mercati finanziari è che hanno un’innata capacità di sorprenderci nel bene. E, visto che i mercati crescono per la maggior parte del tempo, la sorpresa positiva è lo scenario più probabile.
Tuttavia, per poter rimanere piacevolmente sorpresi, è indispensabile saper tenere l’atteggiamento adeguato.
Noi adulti ci sorprendiamo e rimaniamo “piacevolmente stupiti” quando ci imbattiamo in un evento positivo inatteso. Non necessariamente quando accade qualcosa di piacevole.
La nostra felicità, come la nostra delusione, dipende dal divario che esiste tra le nostre aspettative e la realtà.

Credo di poter dire che gli investitori coinvolti nel sondaggio di Natixis difficilmente riusciranno a sorprendersi in positivo.

A proposito: le risposte corrette alle domande su tassi e obbligazioni riportate dal sondaggio di Natixis sono:

• In caso di rialzo dei tassi di interesse cosa accade al prezzo di un obbligazione/etf obbligazionario?:
  Il prezzo scende;
  
• In caso di rialzo dei tassi di interesse cosa accade al rendimento di un obbligazione/etf obbligazionario?:
  il rendimento sale.

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