Portafogli: prepararsi alla recessione

Riusciremo a evitare la recessione?
A quanto pare il  dibattito che ha visto contrapposti i sostenitori dell’hard landing e quelli del soft landing è ormai concluso.
Se fino a qualche settimana fa sembrava plausibile l’ipotesi di un rallentamento dell’economia (soft landing) prima dell’avvio del prossimo ciclo di espansione economica, oggi la recessione (hard landing) appare inevitabile.

Cosa accade tecnicamente durante una recessione?

Come reagiscono i mercati finanziari?

Come preparare al meglio i portafogli alla recessione?

In questo articolo cercheremo di capire come si comportano le varie asset class durante una recessione e come preparare al meglio i portafogli di investimento.

Recessione: verdetto quasi certo

In un precedente post abbiamo analizzato il significato e le conseguenze di una recessione.
Tecnicamente con il termine recessione si identifica un calo significativo dell’attività economica protratto nel tempo (aumento della disoccupazione, diminuzione dei consumi, flessione degli utili aziendali ecc..).

Quali sono le cause che provocano una recessione? 
Per quale motivo la recessione è ormai data quasi per certa?

Sappiamo che per contrastare l’inflazione le banche centrali hanno messo in atto un rapido e aggressivo ciclo di rialzi dei tassi.
Se da un lato questa cura ha funzionato (l’inflazione ha nettamente arrestato la sua corsa), dall’altro non è indenne da effetti collaterali.
Tassi più elevati hanno reso progressivamente molto più oneroso il costo dei finanziamenti per privati e imprese. Questo comporta una flessione dei consumi e degli investimenti. 
In altre parole, riduzione degli utili delle aziende e delle assunzioni. 

C’è inoltre il problema delle banche regionali statunitensi.
Banche che si trovano a fronteggiare una crisi di fiducia e l’emorragia dei depositi avranno inevitabilmente minor possibilità (e voglia) di concedere finanziamenti. 
La difficoltà nell’ottenere prestiti e mutui da parte di famiglie e imprese avrà, probabilmente, un impatto negativo sulla crescita economica.

Ecco perché probabilità di recessione sono decisamente aumentate:

Il grafico mostra l’andamento delle probabilità di recessione misurate dalla FED di New York.
Lo sfondo in blu contraddistingue i periodi recessivi del passato.
Il grafico ha una capacità predittiva piuttosto affidabile: all’aumento delle probabilità misurato dal grafico, nella maggior parte dei casi, è effettivamente seguita una recessione.

L’immagine che segue propone, invece, il raggruppamento di alcuni indicatori che anticipano l’andamento del ciclo economico (richieste di sussidi di disoccupazione, curva dei rendimenti, profitti aziendali).
La freccia verde indica un segnale di espansione economica, il cerchio giallo un segnale di cautela, la “X” rossa preavviso di recessione.
Neanche a dirlo il segnale più ricorrente è proprio la “X”:

Dunque le prospettive dell’arrivo di un imminente recessione sono tutt’altro che infondate.

Quali sono le conseguenze di una recessione sulle diverse asset class?
Come investire durante una recessione?

Recessione & asset class

Secondo un recente articolo di Fidelity le recessioni durano, in media, 9 mesi e possono avere conseguenze più o meno importanti sui portafogli.

Questo grafico mostra il comportamento delle principali asset class (azioni e obbligazioni) nelle varie fasi del ciclo economico:
fase iniziale dell’espansione economica (Early), fase di stabilizzazione e consolidamento della crescita (Mid), fase finale di rallentamento economico (Late) e recessione (Recession): 

Obbligazioni

Storicamente durante una recessione  le obbligazioni sono una delle asset class che offrono i rendimenti migliori.
Questo è dovuto al fatto che, durante una recessione, le banche centrali tagliano i tassi di interesse con lo scopo di rendere più conveniente il ricorso a mutui e prestiti .
Tassi più bassi incentivano la richiesta di finanziamenti da parte di famiglie e imprese.
Finanziamenti che saranno destinati al consumo e agli investimenti favorendo la ripresa economica.

Proprio il taglio dei tassi di interessi contribuisce a far salire le quotazioni delle obbligazioni (spiego il perchè in questo breve video).

Attenzione perché questa considerazione non vale per tutti i tipi di obbligazioni ma soltanto per titoli di stato e obbligazioni societarie di elevato merito creditizio. 
Viceversa, ad esempio, le obbligazioni ad alto rendimento (High Yield) si comportano in modo  molto più simile alle azioni.

Azioni

Una delle conseguenze più immediate di una recessione è la contrazione degli utili aziendali.
Questo è il motivo per cui le azioni sono una delle asset class più vulnerabili alla  recessione.

Solitamente le azioni appartenenti ai settori difensivi (cioè quelle delle società che vendono beni e servizi irrinunciabili) riescono a superare relativamente bene le fasi recessive.

Secondo un’analisi di Fidelity anche le azioni del settore dei consumi discrezionali (come viaggi, elettrodomestici, abbigliamento) sorprendentemente ottengono buone performance durante una recessione. Questo è dovuto al fatto che tendono ad anticipare l’arrivo della recessione soffrendo di più nel periodo precedente.

Questo grafico di Fidelity classifica il comportamento dei vari settori azionari durante la recessione e nella successiva fase di ripresa economica (early): 

Oro

L’oro è comunemente pensato come un asset class a prova di inflazione.
In realtà il prezzo dell’oro non è collegato all’inflazione ma ai tassi reali (cioè i tassi di interesse al netto dell’inflazione misurata dalle aspettative ): un ribasso dei tassi reali sostiene le quotazioni del metallo giallo.

Tipicamente durante una recessione le banche centrali tagliano i tassi di interesse per stimolare la ripresa economica. Al tempo stesso l’inflazione tende a scendere per effetto del rallentamento dei consumi.
Queste due circostanze contribuiscono a far scendere i tassi reali e a far salire il prezzo dell’oro  (spiego dettagliatamente il concetto in questo post).

Questa tabella di Schroder mostra la performance media dell’oro durante i passati periodi recessivi:

La tabella raggruppa diversi periodi recessivi degli ultimi 50 anni. Per ognuno è indicata la durata della recessione e la performance conseguita dal lingotto.

Quattro passaggi per preparare il portafoglio alla recessione

La teoria appare sempre chiara e di semplice attuazione: è evidente che, in vista di una recessione, si dovrebbe provvedere a  ridurre l’esposizione alle azioni e aumentare quella a titoli di stato e oro.

Nella pratica gestire i soldi reali è, invece, molto più complesso.
Ogni ciclo economico, ogni recessione presenta caratteristiche diverse dalle precedenti e possono essere diverse anche le interazioni tra le varie attività di investimento.

Oltre ad avere chiaro da un punto di vista statistico quale sia il comportamento delle diverse asset class nelle diverse fasi del ciclo economico è indispensabile aver ben chiari questi quattro importanti aspetti: 

Anticipare   la recessione

E’ opportuno considerare che i dati economici che vengono osservati per controllare lo stato di salute dell’economia sono molteplici: disoccupazione, disponibilità di finanziamenti per privati e imprese, utili aziendali, andamento dei consumi ecc.
Ognuno di questi dati, una volta che viene reso disponibile, si riferisce sempre ad un arco temporale passato. 
Ciò significa che la certificazione ufficiale dell’entrata in recessione è nota soltanto a posteriori.

Questi sono soltanto alcuni esempi di quanto in ritardo possa arrivare l’ufficialità di una recessione:

• 1980:
  A gennaio l’economia entrò in recessione ma ne fu preso atto soltanto a giugno poco prima di un mese dalla sua fine;
  
• 1981:
  Nel mese di luglio iniziò un periodo recessivo che fu ufficializzato a gennaio dell’anno successivo. La recessione si concluse nel novembre del 1982;
  
• 1990:
  La recessione fu riconosciuta circa un anno dopo il suo inizio;
  
• 2001:
  La recessione legata alla bolla tecnologica delle dot.com iniziò a marzo ma fu dichiarata otto mesi dopo, il mese prima della sua conclusione;
  
• 2007:
  La grande crisi finanziaria provocò una recessione che iniziò nel mese di dicembre. Fu riconosciuta un anno dopo. Dopo appena tre mesi dalla certificazione ufficiale iniziò uno dei mercati rialzisti più forti.

Quando sarà annunciata ufficialmente la recessione che ci stiamo accingendo ad affrontare?

Quando sarà finita?

Siamo tutti in attesa di una dichiarazione formale dell’entrata in recessione.
In realtà potremo esserci già dentro fino al collo e il triste annuncio potrebbe arrivare a recessione già conclusa (o prossima alla conclusione).

Recessione: l’entità dei ribassi azionari

Si tende spesso ad associare la recessione come il peggior periodo per le azioni.
In realtà, questo assunto non trova necessariamente riscontro nei dati reali.
Questa tabella di Ben Carlson mostra i periodi recessivi dal dopoguerra fino a oggi.
Per ognuno di essi sono evidenziate le performance del mercato azionario nei 6 mesi precedenti alla recessione e durante la recessione stessa:

Economia e mercati non sempre sono perfettamente sincronizzati.
A volte il mercato azionario anticipa il ciclo economico: i ribassi più consistenti si hanno nei sei mesi precedenti a una recessione.
Viceversa, altre volte la reazione al peggioramento dei dati economici è molto più lenta e i ribassi più dolorosi si manifestano durante la recessione stessa.

E’ interessante notare come in 6 delle dodici recessioni evidenziate nella tabella i mercati abbiano addirittura riportato performance positive.

Anche se sapessimo con certezza le tempistiche della prossima recessione, non sapremo mai quale sarà la vera reazione del mercato azionario.

La recessione è già nei prezzi?

Quanto scendono mediamente le azioni durante una recessione?
Questa tabella di Franklin Templeton dà un bel colpo d’occhio sull’entità dei ribassi medi durante una recessione:

Il grafico mostra i ribassi massimi (max drawdown) registrati durante le ultime recessioni.
Mediamente i mercati azionari subiscono una flessione del 30%.
Il ribasso massimo del mercato azionario (S&P500) nell’attuale bear market è stato del 25% circa.

Non siamo così lontani dal ribasso recessivo medio.
Ciò significa che, con una buona diversificazione, il peggio potrebbe davvero essere alle nostre spalle.

I mercati non aspettano gli annunci

Fino a qui ci siamo concentrati su cosa accade durante una recessione. Ma cosa succede immediatamente dopo?
L’evidenza che ci mostra la storia è che i mercati non attendono gli annunci  e rimbalzano molto prima che i dati economici inizino a migliorare.

La recessione del 2007 – 2009 collegata alla grande crisi finanziaria è stata una delle più drammatiche della storia moderna.
Questo grafico ci racconta cosa è accaduto:

La linea celeste rappresenta l’andamento del mercato azionario, lo sfondo grigio la durata della recessione.
Il suo annuncio formale arrivò poco prima della fine della recessione stessa, ma soprattutto, il nuovo ciclo rialzista iniziò ben prima dell’annuncio della fine della recessione.

Basare le proprie decisioni di investimento sui titoli dei giornali è uno degli errori peggiori (ma, ahimé, più comuni) che gli investitori possono commettere.

Conclusioni

Le variabili in gioco in questo momento sono molteplici:
sappiamo che stanno aumentando le probabilità di recessione ma non abbiamo la certezza matematica  che la recessione effettivamente si  materializzerà.
Non sappiamo né quale sarà l’effettiva reazione dei mercati a una possibile recessione né quanto i prezzi abbiano già incorporato il possibile scenario recessivo.
Non sono noti né la durata della prossima recessione né come si materializzerà del successivo rimbalzo.

Anche se questi dati fossero noti, non sapremo mai con certezza quale sarebbe l’effettiva reazione dei mercati.

Uno degli aspetti più fastidiosi dei bear market è l’incapacità di prendere il controllo degli eventi e la totale incertezza sulla loro evoluzione.
Fa tutto parte del prezzo da pagare per ottenere la giusta ricompensa dai mercati finanziari.

Abbiamo, tuttavia, alcune certezze:
vendere azioni per accumulare asset difensivi in vista di una recessione può lasciarci impreparati nel caso in cui il mercato azionario rimbalzi prima che la situazione economica migliori. Scenario decisamente frequente nella storia delle passate recessioni.

Per quanto l’incertezza che ci accompagna ormai da più di un anno sia sempre più difficile da tollerare, le recessioni non sono il momento per abbandonare la propria strategia di investimento.
Il rischio è quello di lasciare la corsa a pochi metri dal traguardo.

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