Ognuno di noi ha un buon piano di investimento fino a quando non sperimenta un mercato ribassista.
Joe Wiggins
Può darsi che fino ad oggi tu non abbia mai sentito parlare di investimento fattoriale.
In effetti, l’investimento fattoriale non è tra le strategie più di moda, ma ci tengo a parlarne (o meglio, a scriverne) perché, nelle fasi di mercato più complesse l’investimento fattoriale potrà dare un valido supporto nelle decisioni riguardanti il destino del proprio portafoglio.
Soprattutto, un’analisi dei propri investimenti in termini fattoriali potrà far valutare se la diversificazione messa in atto per la parte azionaria funzionerà, non soltanto in questo periodo di turbolenza, ma anche nel futuro meno prossimo.
In questo articolo cercheremo quindi di comprendere come costruire un’ efficace diversificazione all’interno dell’asset class azionaria grazie all’investimento fattoriale.
Cosa si intende per investimento fattoriale?
Quale contributo può dare l’investimento fattoriale nelle varie fasi del ciclo economico?
Cosa è l’investimento fattoriale
La strategia di investimento fattoriale è quella che seleziona titoli in funzione di specifiche caratteristiche (risk factors) che ne determinano il rendimento nel corso del tempo.
Stiamo quindi parlando di particolari caratteristiche (appunto dette fattori) dei titoli azionari in grado di restituire, nel lungo termine, un rendimento superiore rispetto a quello del generico mercato azionario.
A ben pensarci già Benjamin Graham nelle sue tesi sul value investing aveva spiegato come i titoli sottovalutati rispetto al loro effettivo valore consentissero di ottenere rendimenti superiori nel lungo periodo.
I fattori di investimento individuati dalla ricerca accademica sono 5:
- Size:
E’ la strategia che seleziona le aziende con maggior rendimento a lungo termine sulla base della loro dimensione. La logica sottostante è che le società più piccole(cd. Small Cap), hanno una potenzialità di sviluppo maggiore, presentano maggiore rischiosità e, dunque, devono offrire un rendimento a lungo termine maggiore (leggi l’articolo sulle small cap); - Value:
E’ la strategia che mira a individuare le azioni sottovalutate rispetto al loro valore intrinseco. Investendo in società sottovalutate si riesce ad ottenere un rendimento a lungo termine più elevato (leggi l’articolo sul value investing); - Momentum:
E’ la strategia che mira a individuare i titoli che hanno accelerato al rialzo visto che manterranno questa sovraperformance per un certo periodo. Praticamente i titoli che stanno salendo di più, continueranno a farlo per un certo periodo per i meccanismi imitativi degli investitori che tendono a comprare ciò che sta salendo; - Quality:
E’ invece la strategia che punta sui titoli di società caratterizzate da elevata solidità patrimoniale, utili in crescita e basso indebitamento. Fondamentalmente il mercato, nel tempo, ne riconoscerà il valore e la sicurezza facendone salire il prezzo più dell’indice generale; - Low volatility:
Le azioni a bassa volatilità almeno in linea teorica, dovrebbero riconoscere un rendimento inferiore alla media in quanto meno rischiose (minor rischio = minor rendimento).
La sovraperformance di lungo termine dipende da “fattori meccanici”.
La volatilità di un’azione ne erode anche il rendimento. Banalmente se un’azione scende del 50% per recuperare l’intera perdita dovrà guadagnare il 100%. Un’azione a bassa volatilità soffre meno di questo effetto inverso della capitalizzazione composta.
Inoltre la presenza di investitori istituzionali che devono sovraperformare l’indice di riferimento, tende a rendere le azioni a bassa volatilità lontano dai radar dei fondi comuni. Questo ne determina una sottovalutazione che poi viene recuperata in determinate fasi di mercato producendo un extra rendimento di lungo periodo.
Interpretare l’investimento fattoriale in questo periodo
Vediamo ora le diverse strategie fattoriali alla prova di questo 2022 così concitato:
Fatta un’eccezione, il risultato è piuttosto intuitivo:
le aziende più piccole (small cap), viste le loro dimensioni e il loro minor potere contrattuale, sono molto più esposte alle turbolenze e ai ribassi dei mercati.
Lo stile value statisticamente tende a sovraperformare nei periodi di rialzo dei tassi di interesse.
Il momentum soffre particolarmente i cambi di regime: le società che hanno fatto meglio in un determinato ambiente (ad esempio durante un periodo di accelerazione economica) tenderanno a fare peggio della media nel periodo di rallentamento successivo.
Infine il low volatility, tende a subire meno i periodi di forte volatilità.
Ci si sarebbe potuti aspettare una buona prestazione della parte quality visto che le società con bilanci solidi resistono meglio al rallentamento economico.
Questo fattore ha, invece, fatto fatica perché ha un’elevata esposizione alle grandi società tecnologiche (Microsoft, Apple, Google Facebook) particolarmente vulnerabili al rialzo dei tassi.
Vediamo adesso qual è il contributo che la diversificazione fattoriale può apportare al portafoglio.
Investimento fattoriale e ciclo economico
L’andamento della crescita economica è fatto da una successione di cicli positivi e negativi.
Ad ogni periodo di espansione segue il picco di massima crescita dopodiché l’economia inizia a rallentare fino ad arrivare a una recessione.
Dopo ogni recessione l’economia inizia a riprendersi più o meno lentamente avviando, così, il successivo ciclo di crescita.
La sequenza si ripete nel tempo come riportato in questa immagine:
Non tutte le fasi di rallentamento terminano necessariamente con una recessione o una depressione economica, ma lo schema riassume bene la ciclicità della crescita.
L’aspetto interessante per la gestione del portafoglio è che in ogni fase del ciclo economico ci sono strategie fattoriali che tendono a fare meglio del mercato azionario nel suo complesso.
L’immagine seguente mette in relazione i vari fattori di investimento con l’andamento dei mercati (onda verde) e quello della crescita economica (onda celeste). I mercati tendono sempre ad anticipare l’andamento dell’economia per cui gli indici azionari raggiungono il minimo prima dell’arrivo della recessione e il massimo prima della massima espansione economica:
Nella parte superiore del grafico sono evidenziati i fattori che esprimono appieno le loro potenzialità nei vari ciclo di mercato:
nelle fasi di ripartenza e accelerazione del ciclo, i fattori più legati alla crescita economica (small cap, value e momentum) tendono a fornire extra performance. Mano a mano che la crescita si stabilizza e rallenta, diventa invece importante la solidità patrimoniale (quality) e la capacità di contenere i ribassi (low volatility).
Come sfruttare al meglio l’investimento fattoriale
L’investimento fattoriale non dovrebbe essere inteso come una strategia per la massimizzazione del rendimento. L’obiettivo è, invece, aumentare la robustezza del portafoglio decorrelando la componente azionaria: l’utilizzo dei diversi fattori consente di poter contare su strumenti che daranno un contributo positivo in determinate fasi di mercato compensando la debolezza di altre elementi azionari.
Maggiore decorrelazione significa maggiore disponibilità di risorse da destinare al ribilanciamento evitando di inseguire il miraggio del market timing.
Dunque, comprendere il comportamento dei vari fattori nelle diverse fasi non serve ad avere la migliore strategia nel momento più opportuno, ma ad accumulare l’asset nella sua fase di ribasso in vista del successivo recupero.
Come sempre è necessaria pazienza e disciplina.
Investimento fattoriale: controindicazioni
Il prezzo da pagare per una sovraperformance di lungo periodo è, necessariamente, una sottoperformance nel breve.
L’investimento fattoriale funziona come generatore di performance ma può anche attraversare periodi di debolezza molto prolungati.
E’ il caso del value che nel corso degli ultimi dieci anni ha restituito rendimenti decisamente inferiori rispetto all’indice generale.
Il grafico mette a confronto la performance dell’indice azionario globale (MSCI ACWI linea arancione) con il fattore value (MSCI ACWI VALUE linea verde):
Conclusioni
La storia è lastricata di buone idee spinte troppo oltre da diventare cattive idee
Morgan Housel
Gli studi accademici dimostrano come il ricorso alle strategie fattoriali consenta di aumentare le performance a lungo termine.
L’utilizzo dei fattori di investimento dovrebbe essere usato, in realtà, per aumentare la diversificazione: avere a disposizione nel portafoglio strumenti azionari che tendono ad avere andamenti decorrelati contribuisce a migliorare la stabilità oltre che a fornire ulteriori risorse da destinare al ribilanciamento.
E’ estremamente interessante osservare il comportamento dei vari fattori di investimento nelle diverse fasi del ciclo economico. Non tanto per fare attività di market timing ed essere sovrappesati del fattore giusto al momento giusto. L’obiettivo dovrebbe essere, piuttosto, quello di imparare ad accumulare/ribilanciare ogni settore nelle fasi di sua maggiore debolezza.
La dote fondamentale per un corretto uso dell’investimento fattoriale è la pazienza: molto spesso, stanchi delle scarse performance, vendiamo un asset a sconto per poi ricomprarlo a caro prezzo convinti della sua forza.
La diversificazione produce i suoi frutti nel tempo.
