rendita passiva regola dei 4 anni

La ricerca della rendita passiva è una delle esigenze più diffuse che avvicina le persone ai mercati finanziari. Ottenere un’entrata periodica da un capitale preesistente è la soluzione ottimale per integrare una pensione pubblica, ma anche per pianificare un’uscita anticipata dal mercato del lavoro.

Il tema anima, da sempre, professionisti, esperti e diretti interessati tanto che non mancano certo approfondimenti e analisi al riguardo.
Molte delle indicazioni riguardano l’impostazione dell’asset allocation, la sua modifica nel tempo, la flessibilità dei tassi di prelevamento.
Molto più difficile è, invece, trovare indicazioni pratiche su come tutelarsi dalla triste eventualità di non riuscire a ottenere una rendita adeguata o, peggio, finire i soldi prima del proprio tempo.
In questo articolo di approfondimento sul tema della rendita passiva, andremo ad analizzare una regola pratica, semplice e utile per chi intende mettere a frutto il proprio capitale con l’obiettivo di ottenere un’entrata periodica.

Perché la soluzione semplice è rischiosa

Disponendo di un patrimonio adeguato, la soluzione più semplice ed efficace potrebbe sembrare quella di suddividere il capitale in più obbligazioni e titoli di stato. In questo modo le cedole periodiche andrebbero ad alimentare la rendita.
Per quanto immediata e logica, questa strategia presenta un grosso limite: non considera l’effetto dell’inflazione su capitale e rendita.

L’impatto della variabile “inflazione” assume particolare rilevanza soprattutto per chi intende trarre sostentamento dalla rendita passiva per periodi di tempo più o meno lunghi. Col trascorrere degli anni la rendita ottenuta con le cedole assicurerà un potere di acquisto sempre minore proprio a causa dell’inflazione che, allo stesso tempo, consumerà progressivamente il capitale a disposizione.

Proviamo a fare un rapido calcolo per comprendere meglio il concetto:
Ipotizziamo di disporre di un capitale di € 1.000.000 e di poterlo investire in titoli di stato e obbligazioni societarie a lunga e media scadenza in modo da ottenere cedole pari al 4% netto per i prossimi 30 anni (omettiamo, per semplicità, di considerare il rischio legato a potenziali  default degli emittenti). Supponiamo, allo stesso tempo, che l’inflazione per i prossimi 40 anni si attesterà al 2,5% annuo più o meno  in linea con la media degli ultimi 30 anni.
Questi sono i dati della nostra simulazione.

  • Capitale a disposizione: € 1.000.000
  • Cedola netta media:  4%
  • Rendita annua: € 40.000
  • Inflazione: 2,5%

Cosa accadrebbe al nostro potere di acquisto? Che tipo di svalutazione subirebbe il patrimonio di cui disponiamo?
Dopo poco più di 20 anni il valore della nostra rendita annua al netto dell’inflazione sarà sceso a meno di € 25.000 mentre il milione iniziale, in termini reali, si sarà ridotto a € 610.000 circa.
Dopo 30 anni circa, rendita e capitale saranno praticamente più che dimezzati.

CEDOLA NOMINALE VS CEDOLA REALE

Visto che non ci è concesso stabilire quanto a lungo vivremo, questo tipo di strategia è destinata a fallire sotto i colpi dell’inflazione, pur senza disegnare scenari inflativi disastrosi (ricordiamo che abbiamo considerato un tasso di inflazione annuo del 2,5%).
Ridimensionare le proprie abitudini di spesa, la propria vita, il proprio tempo dopo aver consolidato il proprio tenore di vita per venti o trenta anni non è certo il modo migliore per trascorrere un sereno ritiro dall’attività lavorativa.

La soluzione avanzata: la regola del 4%

Come ormai molti sanno, esiste un’alternativa a quella del portafoglio obbligazionario che abbiamo appena visto. Si tratta di organizzare un portafoglio diversificato su varie attività di investimento (azioni, titoli di stato, oro ecc.)  su cui impostare un tasso di prelevamento periodico che rappresenta la rendita periodica. Questa strategia si basa sull’assunto che, nel tempo, il rendimento generato dal portafoglio non solo sarà in grado di coprire i prelevamenti annui ma riuscirà anche a garantire l’adeguamento della rendita all’inflazione.

Questo approccio si basa sugli studi di William Bengen consulente e pianificatore finanziario che negli anni ‘90 ha teorizzato la regola del 4%.
Secondo gli studi di Bengen, dato un portafoglio suddiviso tra azioni e titoli di stato, è possibile impostare un tasso di prelevamento del 4% con il notevole vantaggio di poterlo aumentare in funzione dell’inflazione, in modo da garantire il potere di acquisto nel tempo.  (ne abbiamo parlato approfonditamente in questo articolo)
Un tasso di prelevamento del 4% adeguato per l’inflazione può essere eccessivamente aggressivo per alcuni investitori e eccessivamente difensivo per altri. Si tratta, comunque, di una base di partenza su cui impostare la strategia di prelevamento più adatta alle proprie esigenze.

Il rischio di sequenza dei rendimenti

Il successo o l’insuccesso di questo tipo di approccio dipende in buona parte dai rendimenti e dal tasso di inflazione nei primi anni di vita del portafoglio. Queste due variabili possono infatti comprometterne irrimediabilmente  l’efficacia.
Se inizialmente i rendimenti del portafoglio sono insufficienti o addirittura negativi, e il tasso di inflazione è elevato, si va a sottrarre un capitale via via crescente proprio nella fase di debolezza. Si sottraggono, cioè, quelle risorse necessarie per generare la crescita nei successivi mercati rialzisti e garantire il raggiungimento di un adeguato livello di sicurezza.
Un ribasso di mercato profondo e prolungato può polverizzare in pochi anni un portafoglio che sarebbe dovuto durare per decenni e decenni.

Si tratta del cosiddetto rischio di sequenza dei rendimenti di cui abbiamo dettagliatamente parlato in questo articolo.
Mentre per chi si trova nella fase di accumulo, ogni ribasso di mercato rappresenta un’occasione di acquisto, chi è passato alla fase di decumulo si trova nella condizione opposta.

Il primo accorgimento per gestire adeguatamente il rischio di sequenza dei rendimenti è quello di congegnare un asset allocation adeguatamente diversificata che vada anche oltre le due principali asset class. Combinando opportunamente azioni obbligazioni e asset reali si può riuscire a affrontare meglio il “lato subdolo” dei mercati finanziari stabilizzando i rendimenti del portafoglio in modo da evitare la spiacevolissima situazione di sopravvivere ai propri soldi.

Quando si parla di costruire una rendita che deve durare per il resto della propria vita, diventa fondamentale pianificare in modo addirittura maniacale qualsiasi tipo di imprevisto: il primo aspetto rimane, senza dubbio, la costruzione di un asset allocation “a prova di sequenza dei rendimenti”.
Può essere utile considerare anche un adeguato margine di errore: con questo termine si fa riferimento a una “riserva di liquidità” (o, comunque, di attività di investimento prontamente smobilizzabili senza danno), da utilizzare nel caso in cui la dea bendata si volti dalla parte opposta proprio nei primi anni di attivazione della strategia di decumulo.
Vediamo nel dettaglio in cosa consiste questo accorgimento tanto banale quanto efficace.

Abbinare la regola del 4% alla regola dei 4 anni

Una delle sfide più importanti e difficili nel passaggio dal mondo del lavoro al mondo della rendita è il cambio completo di mentalità per quanto riguarda il portafoglio.
Si passa dall’essere un accumulatore/risparmiatore a un decumulatore/consumatore: non ci sono più entrate aggiuntive per sfruttare i ribassi del mercato. La crescita del portafoglio continua a essere fondamentale ma diventa altrettanto fondamentale salvaguardare il capitale dai ribassi per non compromettere le tue necessità di prelevamento.

Il margine di sicurezza serve proprio a non compromettere il buon esito della strategia e a garantire un adeguato tasso di prelevamento anche in condizioni di mercato avverse.
Su un sito di pianificazione finanziaria statunitense ho trovato un’indicazione che mi è sembrata molto intuitiva e funzionale. Viene denominata la regola dei 4 anni.
La regola dei 4 anni si basa su due presupposti fondamentali:

  1. I mercati azionari ribassisti durano dagli 8 ai 24 mesi con una durata media di circa 16 mesi;
  2. I mercati azionari rialzisti durano dai 4 agli 8 anni.  Nel corso dei suoi primi 2 anni di vita il mercato sale più rapidamente rispetto al resto del ciclo rialzista.

La strategia funziona in questo modo:

  1. nel momento in cui decidi di attivare la rendita attraverso il tasso di prelevamento, devi destinare alla tua riserva di liquidità un importo pari a 4 anni di prelevamenti su strumenti a breve termine (scadenza da 1 a 4 anni);
    La rimanente parte del capitale deve essere impiegata per costruire un portafoglio adeguatamente diversificato tra azioni, obbligazioni e asset reali;
  2. Utilizza la riserva di liquidità per i primi 18 mesi di vita come fonte per i prelevamenti;
  3. Una volta passati 18 mesi, si aprono due possibilità:
    1. Ti trovi in un mercato rialzista:
      In questo caso inizierai a impostare i prelevamenti sul tuo portafoglio diversificato. Alla fine di ogni anno, progressivamente, ricostituisci la tua riserva di liquidità di 4 anni;
    2. Ti trovi in un mercato ribassista:
      Continua a prelevare dal fondo di riserva. Un volta che il mercato ribassista sarà terminato, prosegui ancora a prelevare dal fondo di riserva fino alla fine dei primi 18 mesi del successivo mercato rialzista. Dopodichè inizia a impostare i prelevamenti dal portafoglio diversificato e, anche in questo caso, ogni fine d’anno,  ricostituisci la tua riserva di liquidità di 4 anni.


Pur non trattandosi di niente di avanzato si tratta di una strategia in grado di farti superare scenari particolarmente avversi che, seppur saltuariamente, si presentano nel corso della storia dei mercati.
Vale la pena considerare che si tratta di un approccio pensato per l’investitore statunitense che, tipicamente, presenta un’esposizione alle azioni significativamente più alta rispetto a quella dell’investitore europeo.
Nel caso in questione si parla, addirittura, di un approccio cosiddetto “barbell” suddiviso tra riserva di liquidità di 4 anni e portafoglio totalmente azionario.
Vediamo, brevemente, come abbinarlo a un portafoglio bilanciato più conservativo.

La regola dei 4 anni per l’investitore europeo

Un portafoglio bilanciato con un’esposizione azionaria del 40% (adeguatamente diversificata) può essere considerato idoneo allo scopo di alimentare una rendita periodica (a breve uscirà un lavoro dettagliato sul tema).
Rimodulando l’esposizione azionaria, il portafoglio sarà esposto a ribassi e tempi di recupero meno profondi e meno lunghi. Questo significa che si riduce il fabbisogno di liquidità per fronteggiare scenari avversi.
Dunque questo è il riadattamento delle regole relative all’accumulo e alla manutenzione della riserva di liquidità:

  1. nel momento in cui decidi di attivare la rendita attraverso il tasso di prelevamento, devi destinare alla tua riserva di liquidità un importo pari  36 mesi  di prelevamenti su strumenti a breve termine (scadenza da 1 a 3 anni);
    La rimanente parte del capitale deve essere impiegata per costruire un portafoglio adeguatamente diversificato tra azioni, obbligazioni e asset reali;
  2. Utilizza la riserva di liquidità per i primi 18 mesi di vita come fonte per i prelevamenti;
  3. Una volta passati 18 mesi, si aprono due possibilità:
    • Ti trovi in un mercato rialzista:
      In questo caso inizierai a impostare i prelevamenti sul tuo portafoglio diversificato. Alla fine di ogni anno, progressivamente, ricostituisci la tua riserva di liquidità di 36 mesi;
    • Ti trovi in un mercato ribassista:
      Continua a prelevare dal fondo di riserva. Un volta che il mercato ribassista sarà terminato, prosegui ancora a prelevare dal fondo di riserva fino alla fine dei primi 12 mesi del successivo mercato rialzista. Dopodiché inizia a impostare i prelevamenti dal portafoglio diversificato e, anche in questo caso, ogni fine d’anno,  ricostituisci la tua riserva di liquidità di 36 mesi.

I passaggi possono essere schematizzati con questo diagramma:

RENDITA PASSIVA DIAGRAMMA FLUSSO

Come tradurre in pratica la regola dei 4 anni

E’ ormai chiaro come la liquidità possa diventare una risorsa strategica anche in termini di pianificazione finanziaria: si tratta a tutti gli effetti di un asset class che assume un ruolo fondamentale per il raggiungimento dei propri obiettivi anche di lungo termine.

Al fine di rendere “metodica”, funzionale ma anche più semplice la regola dei 4 anni (che, nel nostro caso, sono stati ridotti a 3), il patrimonio complessivamente disponibile all’investimento potrà essere strutturato in due sotto portafogli:

  • Un portafoglio strategico di lungo termine che rappresenta il cuore della strategia.
    L’obiettivo naturale è quello di produrre rendimenti idonei a reintegrare i prelevamenti e a adeguarli all’inflazione. Un portafoglio di questo tipo sarà costruito utilizzando tutte le asset class principali (azioni, obbligazioni e asset reali). Idealmente il portafoglio strategico di lungo termine rappresenterà l’85% del patrimonio disponibile all’investimento;
  • Un portafoglio di breve termine che rappresenta il cosiddetto margine di sicurezza cioè quella strategia che mira a tutelarsi dallo scenario peggiore (il cosiddetto worst case): l’insidiosa combinazione di inflazione elevata e mercati in ribasso che mette temporaneamente in difficoltà il portafoglio strategico.
    Il portafoglio di breve termine rappresenterà il 15% del patrimonio disponibile è sarà composto da obbligazioni a breve termine con scadenza crescente (idealmente di 6 mesi in 6 mesi).
    L’idea è quella di  costruire una vera e propria scala obbligazionaria (cd. “bond ladder”): la liquidità di ogni scadenza successiva sarà utilizzata per far fronte alle proprie esigenze di spesa fino a quando il portafoglio diversificato non riuscirà a camminare con le proprie gambe.

I due portafogli saranno complementari: nella fase di avvio della strategia (i primi 18 mesi), i prelevamenti saranno impostati sul portafoglio di breve termine.
Si continuerà a prelevare dal bond ladder, fino a quando il portafoglio strategico non avrà beneficiato di 12 mesi di rialzi.
A quel punto i prelevamenti si sposteranno sul portafoglio strategico avendo l’attenzione di utilizzare parte dei rendimenti per ricostituire progressivamente il portafoglio di breve termine.
La logica può essere schematizzata con questo grafico:

BOND LADDER E PORTAFOGLIO PER RENDITA PASSIVA
contatta David Volpe

Conclusioni

La sfortuna generalmente è dovuta a un errore di calcolo

Bertold Brecht

Quando si pianifica una rendita per vivere serenamente l’uscita dal mondo del lavoro, è buona regola basarsi sempre sul “worst case”, lo scenario peggiore.

Una larga parte degli studi e delle indicazioni sulla pianificazione pensionistica si concentrano su come definire un tasso di prelevamento “realistico”, sul come impostare soglie di rendita e flessibili, sulla costruzione di un asset allocation efficace, su come gestire al meglio le proprie spese ecc.
Le regole accademiche sono sicuramente fondamentali per mettere in atto una strategia di successo tuttavia rimane fondamentale anche considerare un adeguato margine di errore.
Una congrua riserva di liquidità può fare la differenza tra la serenità e l’ansia e tra il successo e l’insuccesso.
Quella presentata nell’articolo è una regola di buonsenso che dovrebbe poi essere personalizzata alle esigenze e alle situazioni più specifiche.

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11 Comments

  1. …come sempre complimenti per il Tuo lavoro a noi disponibile a titolo gratuito David!
    Vorrei solo condividere qualche mio pensiero:
    – differenza tra passato – presente – futuro: il passato tempo astratto che con la sua storia ci fornisce gli elementi per immaginare il futuro, altro tempo astratto, vivendo nel tempo REALE il presente;
    – l’esperienza in finanza ci ha insegnato che lo studio di oggi non rispetta mai i tempi di domani, come l’economia poi ha un riscontro sulla finanza non allineato.
    – il valore non è rendimento come il rumore non è un segnale, quest’ultimo ce lo ha illustrato il buon Daniel…
    …a mio modesto parere si devono impostare i seguenti punti cardine per sopravvivere al patrimonio:
    1 partire dal concetto di voler lasciare il maggior capitale possibile adeguando le necessità e non il volere allo stile di vita;
    2 evitare di prelevare il rendimento da flussi passivi, quali cedole, per 2 motivi: perdita del rendimento composto e impatto fiscale immediato;
    3 rigido controllo dei costi degli strumenti, magari aggiungere un costo di vera consulenza che ti permetta di cercare valore e non reddito!
    …in ultimo la regola aurea: VIVI come PUOI e non come VUOI!
    Ovviamente poi tutto deve essere applicato dalle singole situazioni patrimoniali soggettive.
    Spero di non essere andato fuori tema…
    Buona domenica

    1. Grazie Luca: per l’apprezzamento e per il tuo contributo.

  2. Buongiorno David, molto interessante. Non ritieni che in una ottica prudenziale e psicologica possa trovare posto nell’85% di portafoglio diversificato anche una componente a distribuzione di cedole (obbligazioni corporate, HY, fallen angels, e paesi emergenti in dollari a cambio coperto e non EMBE/VEMT/IEMB) oltre a dividendi azionari (VHYL, TDIV, GLDV, EUDV, IUKD e persino VNGD60)?
    grazie!

    1. Buongiorno Max,
      Personalmente ritengo che gli strumenti obbligazionari per la generazione di reddito (corporate ma anche, marginalmente, high yield e obbligazionario emergente) abbiano un ruolo strategico. A maggior ragione per chi ricerca una rendita periodica. Preferisco sempre coprire queste asset class con strumenti as accumulazione per posticipare quanto più possibile il pagamento della tassazione.
      Sono un po’ più scettico per le strategie ad alto dividendo: durante crisi e recessioni le aziende tendono a tagliare le distribuzioni agli azionisti. Inoltre rimane il problema della scarsa efficienza fiscale (tassazione al momento della distribuzione). Preferisco utilizzare l’investimento fattoriale (come value e small value) limitandolo a un 25 – 30% dell’esposizione azionaria.
      Si tratta, comunque, di mie considerazioni personali.

      Un caro saluto.

  3. Molto interessante as usual , grazie mille
    Io da non esperto e probabilmente a causa dei miei mille bias, mi sentirei più tranquillo per rendita che integrila pensione con 1) fondo di emergenza cui attingere in caso di necessità senza toccare il ptf principale 2) ptf principle a distribuzione con etf azionari e obbligazionari sia tds che corporate
    Sbaglio di molto ? Grazie

    1. Il punto centrale resta sempre l’asset allocation: se correttamente impostata, il portafoglio può dare gratificazione anche con l’utilizzo di strumenti a distribuzione.
      A mio avviso ci sono due ordini di problemi:
      1) non esistono Etf a distribuzione per tutte le sotto asset class necessarie per costruire un portafoglio solido;
      2) con gli Etf a distribuzione aumenta il carico fiscale.

      Pensi a un capitale da € 100.000 investito interamente in un Etf obbligazionario corporate in questo modo:

      valore quota: 1000
      numero quote acquistate: 100
      Totale investito: € 100.000 (100 x 1000).

      Ipotesi Etf a distribuzione:
      al termine del primo anno riceve un dividendo del 5% pari a 5.000 € , interamente tassato al 26%. (netto: € 3.700 – tassazione: € 1.300)

      Ipotesi Etf ad accumulazione:
      L’Etf ha realizzato una plusvalenza del 5% che decide di prelevare.

      Valore quota: € 1.050
      Numero quote: 100
      Totale investimento: 105.000

      Per prelevare € 5000 dovrà vendere 5 quote dell’Etf (pari a poco più di € 5.000: 5x € 1.050 = € 5.250)
      Che imposizione fiscale subirà l’investitore?

      Prezzo di carico € 1.000
      Prezzo di vendita € 1.050
      Plusvalenza per ogni quota: € 50
      Plusvalenza totale: € 5 x 50 = 250 €
      Tassazione: € 250 x 26%= € 65

      Il netto sarà quindi € 5.250 – € 65 = € 5.185.

      Questo significa che per avere lo stesso importo netto accreditato dall’etf a distribuzione (€ 3.700) dovrò vendere un importo minore. Il rimanente rimarrà investito contribuendo a beneficiare della capitalizzazione composta.
      Posticipare il pagamento delle imposte aumenta i guadagni perchè sottrae un minor drenaggio fiscale al capitale che rimane investito.

  4. Buona sera David, innanzitutto grazie mille per questo interessantissimo articolo che tratta il problema , troppo spesso trascurato , del decumulo. Ti ringrazio sin da ora se anche in futuro ci apporterai dei contributi su questo tema.
    Entrando nello specifico dell’articolo vorrei chiederti in primo luogo come mai per noi non Usa hai tolto un anno, quando forse , per stare più “tranquillo” di fronte ad un bear market ne aggiungerei 1 portando a 5 anni la riserva.
    in secondo luogo vorrei chiedere, ma se il 15% accantonato per il cuscinetto serve per far fronte a 3 anni vuol dire che col restante 85 copro “solo” 22 anni? e poi? Ti ringrazio se vorrai togliermi tali dubbi. Buon lavoro
    Giorgio

    1. Buonasera Giorgio,

      la regola dei 4 anni è pensata per essere applicata ad un portafoglio 100% azionario: la fonte citata parla, infatti, di investire 4 anni di spese correnti in strumenti di breve termine e tutto il resto in fondi/Etf azionari diversificati.
      Un portafoglio azionario ha una volatilità e un “rischio di sequenza dei rendimenti” decisamente più elevato rispetto a un portafoglio diversificato (su azioni, obbligazioni e asset reali) più idoneo a contenere ribassi e tempi di recupero.
      Nel caso del portafoglio diversificato (che rappresenta la scelta ottimale per impostare una strategia di decumulo) mi sembra più coerente ridurre la riserva di liquidità: mantenendo un approccio troppo conservativo si rischia di togliere troppe risorse a quella che dovrebbe essere la principale fonte di rendimento (appunto il portafoglio diversificato).

      Vengo al secondo punto della domanda (che è anche il più interessante e che ti ringrazio per aver sollevato):
      l’obiettivo di una corretta asset allocation è quello di generare un rendimento nel tempo tale da:

      1) reintegrare i prelevamenti;
      2) consentire di adeguare i prelevamenti all’inflazione senza esaurire il capitale.

      La strategia (di cui ho parlato più in dettaglio in questo, in questo e in questo articolo) è proprio quella di costruire un portafoglio in grado di generare un rendimento capace di coprire l’entità dei prelievi e di fare, al tempo stesso, rivalutare il capitale.
      Per impostare un tasso di prelevamento sostenibile si parte dall’ipotesi del 4% annuo.

      Come ho specificato nell’articolo, a breve uscirà un mio lavoro dettagliato che tratta anche l’impostazione di un portafoglio per soddisfare questo tipo di esigenza.

      Un caro saluto.

      1. Grazie mille per il tuo gentile ed esaustivo riscontro, a questo punto attendo con impazienza la pubblicazione del tuo lavoro. buona giornata.
        Giorgio

  5. Analisi attenta e interessante in fase di de-cumulo. La domanda che mi pone l’artico è il seguente: “Quando possiamo capire che siamo in fase recessiva e dobbiamo prelevare dal fondo di liquidità?” Dopo un 10%, 20% di ribasso? E se si verificassero questi ribassi che possono essere recuperati rapidamente come quello dell’anno 2022, l’investitore comincerebbe a prelevare dal fondo di liquidità dopo il calo e non prima. Come muoversi? Grazie

    1. A mio avviso il parametro di riferimento per valutare se prelevare dal portafoglio o dalla riserva di liquidità dovrebbe essere il rendimento del portafoglio più che quello del mercato azionario.
      Personalmente il modello di portafoglio che seguo per alimentare una rendita passiva, prevede un’esposizione azionaria del 40% (oltre a oro e bond a breve, medio e lungo termine).
      Una regola percorribile e facilmente replicabile è quella di basarsi su un drawdown del portafoglio pari al doppio del tasso di prelevamento: nel caso il tasso sia del 4% si può valutare di trasferire i prelevamenti dal portafoglio alla riserva dopo un drawdown del portafoglio dell’8%. Dal momento in cui inizia il successivo mercato rialzista, si attenderanno 12 mesi prima di trasferire nuovamente i prelevamenti dalla riserva al portafoglio.

      Si tratta di una regola applicabile a un portafoglio bilanciato. Nel caso di un portafoglio con un esposizione azionaria maggiore, sarebbero le soglie sarebbero da rivedere al rialzo.

      La tua domanda mi fornisce l’occasione per ribadire che si tratta, comunque, di una strategia di emergenza: il portafoglio “base” dovrebbe già essere impostato in modo da garantire ragionevolmente la sostenibilità dei prelevamenti.

      Un saluto.

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