CORREZIONE MERCATI FINANZIARI

Anche quest’anno i mercati hanno messo a segno ottime performance.  Certo c’è qualche eccezione, ma i risultati complessivi restano comunque strabilianti: l’indice globale ha fatto segnare un rialzo del 18% (dato in euro).

Dopo otto mesi di tranquillità e un’estate insolitamente serena è riapparsa la volatilità.Alla fine, settembre resta coerente e si conferma il mese peggiore dell’anno per i mercati azionari (n.b.: l’anno scorso è stata fatta l’identica osservazione): l’indice globale MSCI world è arretrato del 4,5% azzerando le performance del trimestre estivo.

In questo articolo vedremo quali siano le ragioni alla base della correzione, cosa aspettarsi per i prossimi mesi e quali iniziative intraprendere sul portafoglio.

Il ritorno dell’instabilità

Nelle ultime settimane c’è stata una coincidenza di più fattori che hanno suscitato il nervosismo degli investitori: il ritorno dell’inflazione, lo stallo sull’innalzamento del tetto al debito USA e la vicenda Evergrande che va ad aggiungersi alle altre incognite che gravano sull’economia cinese.
Andiamo ad analizzare queste vicende una a una.

Inflazione e declino di oro e obbligazioni indicizzate

L’inflazione è il fattore di cui, da un po’ di tempo a questa parte, ci ritroviamo a parlare:
Il ritorno alla normalità dopo la pandemia ha visto una netta ripresa dei consumi delle famiglie, stimolati anche da politiche di sostegno al reddito in alcune parti del mondo (soprattutto negli USA, il Paese tradizionalmente più liberale).
L’aumento della domanda si è sviluppato dopo un periodo di prolungata chiusura e di limitazioni negli scambi commerciali. Quindi crescita dei consumi da una parte e offerta ridotta dall’altra hanno provocato un aumento generalizzato dei prezzi (ne ho parlato più approfonditamente in questo post).

Se in un primo momento si pensava che questo potesse essere un fenomeno transitorio, nelle ultime settimane la FED ha dichiarato che si potrebbe trattare di una situazione destinata a protrarsi nel tempo.
Questa presa di coscienza da parte della Banca centrale americana è, probabilmente, una delle principali ragioni che ha innervosito i mercati.

Questo è il grafico del VIX, un indicatore che misura proprio il nervosismo dei mercati (non a caso viene definito “l’indice della paura” ).

VIX

Il superamento della soglia dei 25-30 punti è presagio di correzione.

Proprio la paura dell’inflazione, infatti, potrebbe spingere le banche centrali a rialzare i tassi di interesse prima del previsto provocando brusche correzioni per le azioni (spiego il processo in questo post).
Il fatto che la FED abbia riconosciuto che l’inflazione potrebbe non essere così “temporanea” ha generato un paradosso (sempre presente in finanza): il declino proprio di quegli asset che dovrebbero proteggere dall’inflazione. Obbligazioni indicizzate all’inflazione e oro hanno visto una brusca caduta.



Perché ???

I mercati sono sempre proiettati sul futuro, mai sul presente. Il fatto che le banche centrali considerino l’inflazione un fenomeno non transitorio potrebbe spingerle ad agire contenendone i rialzi futuri.
Le obbligazioni indicizzate all’inflazione non sono agganciate all’inflazione ma alle aspettative future di inflazione (calcolate in un modo piuttosto complesso).
In altre parole, l’inflazione sta salendo ma i mercati credono che il nuovo atteggiamento delle banche centrali (che rialzeranno i tassi) porterà a una riduzione dell’inflazione in futuro (calano, cioè, le “aspettative di inflazione”).
Questo comporta una riduzione del rendimento futuro di questi strumenti e una riduzione del prezzo.

Discorso analogo vale per l’oro: l’aspettativa che in futuro avremo meno inflazione per l’intervento delle banche centrali fa diminuire l’attrattività del metallo giallo che scende di prezzo.

contatta David Volpe

Debit ceiling: innalzamento del tetto al debito

Il “debit ceiling” è il tetto massimo che può raggiungere l’indebitamento degli Stati Uniti.
Fondamentalmente il Tesoro americano è autorizzato a contrarre debito (tramite emissione di titoli di stato)  per finanziare l’attività pubblica fino al raggiungimento di un certo importo.

Tecnicamente questo importo è stato oltrepassato e oggi si attesta a 28,4 miliardi contro i 28 autorizzati.
Se l’autorizzazione a innalzare questo limite non venisse concessa entro il 18 ottobre, il Tesoro USA non riuscirebbe a onorare i suoi impegni provocando il default del paese con conseguenze catastrofiche per i mercati.

Ovviamente non è la prima volta che il problema si presenta. Già nel 2011 e sotto l’amministrazione Trump l’innalzamento del tetto è stato terreno di aspra lotta e compromesso  politico. 
La mancata autorizzazione e il conseguente default degli Stati Uniti rappresentano una possibilità estremamente remota ma lo scontro politico tra repubblicani e democratici contribuisce ad aggravare un clima generale già molto incerto.

Cina: Evergrande e attività del governo

Tutti abbiamo imparato a conoscere una società di cui non sapevamo praticamente nulla fino a un mese fa.

Evergrande è una delle maggiori compagnie immobiliari cinesi.
A causa del suo eccessivo indebitamento e del rallentamento del settore, Evergrande sembra non essere in grado di onorare i propri impegni: nel corso delle ultime settimane non sono state pagate le cedole di alcune obbligazioni emesse dal colosso lasciando presagire un possibile imminente default.
Molti hanno trovato analogie con la vicenda Lehman, una delle maggiori banche USA che, dichiarando bancarotta, diede origine alla più grande crisi finanziaria dell’era moderna.

Difficile credere che si tratti di situazioni paragonabili.
Certo il default di Evergrande potrebbe avere effetti sistemici sul mercato obbligazionario high yield e obbligazionario cinese. Tuttavia è molto probabile che le autorità ne vorranno contenere gli effetti. Difficile vederci una minaccia globale (ne parlo in questo breve video).

La crisi di Evergrande si inserisce in un contesto già abbastanza complicato per l’economia del celeste impero.

Il governo cinese da tempo ha dichiarato di voler perseguire l’obiettivo della “common prosperity”  cioè del benessere condiviso: in un regime socialista tutti devono beneficiare del progresso e della crescita economica.
In altre parole l’accesso a beni e servizi non deve diventare troppo costoso e tutte le fasce della popolazione devono poterne usufruire. (Ad esempio il settore dell’educazione privata online è stato nazionalizzato per consentirne l’accesso anche alle classi meno abbienti).

Il fatto è che non è ancora chiaro come l’obiettivo del benessere condiviso possa influire sui consumi della classe medio/alta a cui gli investitori di tutto il mondo stavano guardando con estremo interesse.
Il nuovo corso del presidente Xi Jinping prevede politiche di redistribuzione del reddito e un caldo invito alla filantropia per le imprese (forse un obbligo). 
Fintanto che non sarà comprensibile cosa implichi veramente questo processo di aggiustamento, difficilmente assisteremo a un rimbalzo del dragone (che resta un tema di assoluto interesse nel lungo periodo).

Prospettive

Da tempo si parla dell’interventismo delle banche centrali: i tassi di interesse sono stati tenuti bassi a lungo favorendo l’interesse per le azioni (There Is No Alternative: non c’è alternativa all’investimento azionario).
Inoltre tramite le operazioni di quantitative easing inaugurate nel 2008, le banche centrali hanno acquistato massicciamente obbligazioni e titoli di stato favorendone il rialzo.

In un contesto in cui le banche centrali riducono le operazioni di stimolo (quantitative easing) e iniziano a pensare di rialzare i tassi è naturale aspettarsi un incremento della volatilità e del nervosismo. Questo vale sia per azioni che obbligazioni.

L’aspetto che più infastidisce di queste correzioni è proprio la mancanza di strumenti che possano offrire protezione al portafoglio:
Il tradizionale binomio protettivo azioni/obbligazioni non funziona più: sia le azioni che le obbligazioni soffrono per il rialzo dei tassi.
La stessa considerazione vale per l’oro: se da un lato il metallo giallo offre protezione dall’inflazione, dall’altro è particolarmente vulnerabile al rialzo dei tassi. In altre parole se salgono i tassi ma non sale l’inflazione l’oro perde di attrattività. Visto che non offre cedole, meglio prepararsi a investire in obbligazioni che iniziano a essere interessanti proprio per il rialzo in corso (così ragionano i mercati!).
Come abbiamo visto nei precedenti paragrafi, in questo momento è difficile trovare rifugio anche nelle obbligazioni indicizzate all’inflazione.

Mettiamo le cose nella giusta prospettiva: siamo comunque scesi ad appena il 5% dai massimi del mercato. Correzioni di questa entità in mercati “normali” sono frequenti.  I guadagni ininterrotti a cui ci siamo abituati sono un valore anomalo.
Siamo quindi giunti a un periodo di fisiologica turbolenza ampiamente atteso e dovuto.
Possiamo comunque dire che è piuttosto raro che le correzioni profonde (oltre il 10%) arrivino quando tutti se lo aspettano. 
I crolli veri e propri si verificano quando c’è un eccesso di euforia. E, in questa fase, di tutto si può parlare ma non certo di esuberanza. Infatti, nonostante i mercati siano ancora in prossimità dei massimi, regna ancora un diffuso pessimismo.

Questo grafico mostra la percentuale di investitori ottimisti (verde) pessimisti (rosso) e neutrali (grigio):

La percentuale di ottimisti è ampiamente sotto la media storica e ben distante dai livelli di euforia.
Questo significa che molti investitori seguono un atteggiamento attendista mantenendo una liquidità consistente: ogni ribasso diventa per questi investitori un’occasione di acquisto.
Quindi le correzioni faticano a diventare profonde perché su ogni ribasso il mercato trova compratori che fanno risalire i prezzi.

Ovviamente è impossibile quantificare la possibile ampiezza di questa correzione. Ricordiamo comunque che per parlare di “mercato orso” il ribasso deve superare il 20% e che fino al 15% si parla di correzione tecnica.

La cosa più ragionevole da fare è accettare che, in questa fase,  il proprio portafoglio possa “non funzionare”.

Oro, obbligazioni e obbligazioni indicizzate all’inflazione restano asset strategici che porteranno valore se correttamente posizionati.
Ricordiamoci che la diversificazione serve per ottenere il giusto risultato nel medio lungo termine e non necessariamente per evitare la volatilità nel breve.

Quindi meglio astenersi da iniziative avventate come abbandonare asset fondamentali che non stanno offrendo protezione: non è assolutamente detto che le aspettative dei mercati si traducano in realtà.
L’inflazione continua a rappresentare un problema che può essere gestito con oro e obbligazioni indicizzate all’inflazione (leggi il post di approfondimento per scoprire altri asset protettivi).

Anche pensare di utilizzare eventuale liquidità per sfruttare il ribasso è prematuro visto che ancora siamo ben lontani dai livelli tipici di una correzione vera e propria.

Conclusioni

La maggior parte delle previsioni sul futuro dell’economia e dei mercati non si avverano, ma fare previsioni è ragionevole: è difficile svegliarsi al mattino e ammettere a noi stessi che non sappiamo cosa ci riservi il futuro. anche se è proprio così.

Morgan Housel

Una delle fasi più difficili del processo di investimento a lungo termine è riuscire ad accettare i ribassi.
Anche se ben congegnato, qualsiasi portafoglio sarà soggetto a ribassi più o meno importanti e non c’è niente che si possa fare per limitarli.

“Nulla di ciò che fa soldi a lungo termine aumenta sempre nel breve termine” (cit.)

Una volta impostata una corretta Asset Allocation che preveda un giusto bilanciamento di tutte le asset class principali (obbligazioni, azioni, asset reali e liquidità) si dovrà rimanere fedeli al progetto scelto.
Meglio evitare di  affannarsi in iniziative volte a evitare le turbolenze. E’ il modo migliore per rompere gli equilibri costruiti e perdere soldi.

“Investire è un’attività noiosa. Se non ti stai annoiando probabilmente non stai investendo correttamente” (cit.)

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2 Comments

  1. Secondo me le inflation linked sono semplicemente calate perché detengono il rischio duration, ma restano molto appetibili per qualità e spread remunerativo rispetto ai classici governativi, mentre riguardo l’oro la memoria non mi sovviene comportamento storico diverso: rialzo dei tassi USA, quindi maggiore remunerazione, vendita nel breve di un bene reale che non produce reddito, ma poi nel lungo… buona domenica.

    1. Corretto Luca. Il tuo intervento mi consente anche di fare una precisazione: come hai osservato, le inflation linked sono obbligazioni a scadenza medio lunga che risentono negativamente del rialzo dei tassi reali (tassi nominali – inflazione)
      Il rialzo dei rendimenti degli ultimi giorni non si è riflesso in un analogo aumento delle aspettative di inflazione e questo ha determinato un aumento dei tassi reali con effetti negativi su asset come oro e inflation linked.
      Viceversa se il rialzo dei rendimenti fosse accompagnato (o causato) da un aumento delle aspettative di inflazione, le inflation linked (come l’oro) ne avrebbero beneficiato.
      Entrambi gli asset sono indispensabili per impostare una corretta Asset Allocation. Il fine dei miei interventi è quello di riuscire a trasmettere il concetto che bisogna imparare a convivere con asset che potrebbero restituire ritorni negativi per un lungo periodo (non mesi: anni! – penso, soprattutto, all’oro). Guai ad abbandonarli perché verrà il momento (non individuabile ex-ante) in cui esprimeranno tutto il loro valore. (IMHO)

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