10 riflessioni su mercati e investimenti

Molte volte sentiamo dire che i mercati finanziari sono sistemi efficienti capaci di incorporare tutte le informazioni disponibili e determinare i prezzi in modo corretto. Tante altre, veniamo messi in guardia verso il rischio di un mercato totalmente scollegato dall’economia e drogato dalle banche centrali, dall’aumento del debito, o dall’eccessivo ottimismo.

Le percezioni che abbiamo sui mercati e sui portafogli di investimento sono influenzate dalla situazione economica, politica  e finanziaria e dal comportamento del nostro portafoglio in un determinato momento.
L’influenza talvolta è tale da trasmetterci sensazioni completamente sbagliate che finiscono per tradursi in decisioni affrettate e controproducenti.
Visto lo stordimento che tutto questo flusso informativo può provocare, ho pensato di condividere alcune considerazioni che potranno essere utili per mantenere almeno un po’ di lucidità.

Il mercato azionario è e non è l’economia

André Kostolany è stato un celebre e brillante investitore ungherese che costruì e perse la sua fortuna con audaci operazioni commerciali tra le due grandi guerre.
L’esperienza maturata, tuttavia, gli consentì di conquistare nuovamente la ricchezza investendo nella ricostruzione tedesca dopo la seconda guerra mondiale.

Kostolany, scomparso nel 1999, è divenuto anche un saggio anticonformista del mercato azionario, noto per la sua capacità descrittiva e per la sua ironia.
Kostolany paragona economia e mercati a un uomo che porta a passeggio il suo cane trattenendolo con un guinzaglio. L’uomo cammina lentamente mentre il cane si agita da una parte all’altra strattonando l’uomo che lo tiene al guinzaglio. 
Cane e padrone alla fine andranno nella stessa direzione ma, lungo il tragitto, seguiranno traiettorie diverse.

Anche se il mercato azionario riflette la crescita degli utili aziendali e, quindi, dell’economia, stiamo parlando di due entità diverse.

Le società che contribuiscono alla crescita dell’economia (misurata dal PIL) non sono necessariamente le stesse aziende che trovano rappresentazione nel mercato azionario e, quindi, il ritmo di crescita non necessariamente va di pari passo.

Inoltre le misurazioni delle due grandezze vengono effettuate in momenti decisamente diversi: il mercato azionario può essere misurato in qualsiasi momento e il suo andamento è basato sulle aspettative future. La crescita economica viene, viceversa, misurata in un intervallo di tempo che si riferisce al passato.

Infine, mercati ed economia hanno tempi di reazione diversi alle iniziative di stimolo o di contenimento della crescita intraprese da governi e banche centrali.

In questo articolo abbiamo approfondito le differenze tra mercato ed economia.

I mercati ribassisti sono brevi solo sulla carta

Ogni mercato ribassista si risolve con il raggiungimento di un minimo da cui parte un nuovo mercato rialzista che porta a nuovi massimi storici.

I mercati rialzisti durano per la maggior parte del tempo, mentre quelli ribassisti rappresentano parentesi più o meno brevi.

Questo grafico mostra l’alternanza di mercati rialzisti (in verde nella parte alta) e mercati ribassisti (in grigio nella parte bassa):

E’ evidente come i mercati ribassisti siano meno frequenti e più brevi di quelli rialzisti… sulla carta!

Questo grafico non trasmette un concetto fondamentale: durante un bear market non cambia solo il prezzo delle azioni ma cambiano anche tante altre cose.
Il motivo per cui le azioni scendono (o, come dicono i giornali “crollano”) è che i manager delle società, i politici, i banchieri centrali hanno preso decisioni sbagliate che hanno compromesso la fiducia nella capacità dell’economia di riprendersi.
Quando la fiducia vacilla per lasciare spazio al rimpianto per non aver venduto in tempo, un bear market di pochi mesi diventa molto più lungo di un bull market pluriennale
(leggi l’articolo: Bear market: le 5 cose da sapere).

Non aspettarti mai un rendimento “medio”

C’era una volta un esperto di statistica che provò ad attraversare un fiume della profondità media di 1 metro.
Questa vignetta del fumettista Jeff Danziger intitolata “Il difetto delle medie” ritrae l’impresa dell’esperto.
La media di un metro è il risultato di una profondità molto bassa per la maggior parte del fondale ad eccezione di un unico punto più profondo.

Quando si pianifica un investimento sui mercati azionari ragioniamo un pò nello stesso modo dello statistico: consideriamo il rendimento medio trascurando le variazioni intorno a questo rendimento.
Ipotizzare un viaggio nei mercati azionari basandosi sulla mappa del rendimento medio può portarci molto fuori strada.

Negli ultimi 34 anni il mercato azionario (S&P500) ha prodotto un rendimento medio del 10%.
Andando ad analizzare come questo rendimento è stato restituito agli investitori possiamo vedere che l’andamento è stato tutt’altro che medio.
Il grafico riporta  i rendimenti annui dell’S&P500. La linea verde indica il livello del rendimento medio:

Gli anni prossimi alla media si contano sulle dita di una mano ma, soprattutto, per ottenere il 10% medio è stato necessario passare da sequenze negative piuttosto pesanti: 2000 = -9%; 2001 = -2%; 2002 = -22%. 
La media dei backtest non è la realtà (per approfondire leggi  il problema della sequenza dei rendimenti).

A volte le cose giuste non funzionano come dovrebbero

C’è una dura realtà da accettare quando si decide di intraprendere un percorso di investimento: prendere tutte le precauzioni, fare le scelte corrette e costruire un buon portafoglio può non dare i risultati sperati.
Talvolta i risultati potrebbero essere stati decisamente migliori seguendo scelte molto meno ponderate. Nel breve termine la fortuna può giocare un ruolo determinante.

Questo significa che le decisioni avventate portano a risultati migliori? Niente affatto.
Costruire una strategia efficace basata sulla diversificazione serve per sopravvivere nel lungo termine e per aumentare le probabilità di raccogliere quanto più possibile del rendimento prodotto dai mercati.
Fare le scelte giuste, tuttavia, non è sufficiente: sono necessarie anche doti come disciplina e pazienza fondamentali per rimanere fedeli a queste scelte anche quando sembreranno non funzionare.
Talvolta la pazienza richiesta è moltissima.

Ne abbiamo parlato nell’articolo Il mercato ribassista della diversificazione.

Il sottile confine tra genio e pazzo

Quali sono le strategie di investimento vincenti e quelle perdenti? Quali sono i mercati migliori e quelli peggiori?
Cerchiamo le risposte nei successi e negli errori degli altri. Ci sforziamo di replicare il value investing di Warren Buffet capace di battere il mercato e ci preoccupiamo di non commettere gli sbagli di qualche altro investitore famoso per le sue disgrazie.
In realtà dobbiamo ammettere che non possiamo sapere quanto di quei risultati a cui guardiamo con ammirazione siano dovuti da strategie ripetibili e quanto, invece, siano dovute ad abilità non replicabili o siano semplicemente frutto del caso .

Ci sono investitori che, durante un mercato rialzista, hanno ottenuto risultati strabilianti grazie a decisioni avventate e a una sorte favorevole, che vengono ammirati per il loro genio. Il successivo mercato ribassista li condanna all’oblio per non aver adeguatamente ponderato le proprie scelte di investimento.

Quando le cose vanno estremamente bene dobbiamo avere l’umiltà di ammettere che non è tutto merito nostro. Quando, viceversa, vanno male dobbiamo essere indulgenti riconoscendo che la responsabilità non è soltanto nostra ma si è trattato anche di sfortuna.
Il segreto è organizzare il proprio portafoglio in modo tale che una cattiva decisione o un mancato obiettivo non ci mandi in rovina consentendoci di continuare a giocare fino a quando le scelte corrette daranno i giusti frutti. Soltanto in questo modo non ci sentiremo mai né geni né  idioti.

Il lungo termine non è il luogo dove vivi

In finanza la pazienza è una virtù lautamente ricompensata. Guardando un qualsiasi grafico del mercato azionario non c’è nessun dubbio sul fatto che l’approccio di lungo termine sia ampiamente remunerativo.
Il vero problema è che un orizzonte di lungo periodo non ti risparmierà dal doverti confrontare con recessioni, crisi finanziarie, guerre, tracolli azionari che ti tormenteranno nel breve termine.
In un qualsiasi backtest queste magagne sembrano piccole insignificanti pause nel trend rialzista. Poi, quando accadono davvero e il portafoglio reale inizia a scendere, sopraggiunge il panico.

Pianificare a lungo termine non ti risparmierà dal disagio degli incidenti di percorso tipici del breve periodo.
Dunque  prima di preoccuparti di come massimizzare i risultati a 10, 15, 30 anni dovresti chiederti come fare per riuscire a sopportare tutte le assurdità che si susseguiranno nel breve termine (ne abbiamo parlato più approfonditamente in questo articolo)

Sottoperformare è stressante

Esistono molti di studi accademici che dimostrano come riuscire a ottenere un extrarendimento di lungo termine.
Investimento fattoriale, strategie trend following, sovra e sottopesi di vario genere sono solo alcune delle strategie che offrono un potenziale “premio” in termini di rendimento aggiuntivo.

Molto spesso gli investitori abbagliati dal miraggio dell’extrarendimento omettono di considerare un aspetto fondamentale: tutte queste strategie comportano una sottoperformance nel breve periodo.

Ammesso che esistano davvero soluzioni per aumentare il rendimento nel lungo periodo o, comunque, durante particolari contesti di mercato, queste strategie hanno un prezzo: nel breve periodo producono un rendimento inferiore a quello del mercato (inteso come mercato azionario globale).
Tanto maggiore e protratta è questa sottoperformance tanto più forte sarà la tentazione di cambiare qualcosa e abbandonare quell’ingrediente che non sembra più così magico.
Ogni cambiamento in corso d’opera molto probabilmente ti porterà a lasciare per strada un pezzo del rendimento.
Per questo motivo quando si progetta un portafoglio bisogna preoccuparsi di farlo sottoperformare quanto meno possibile (in questo articolo un approfondimento sul tema).

Le valutazioni non dicono molto sulla direzione dei mercati

Periodicamente torna alla ribalta il tema delle valutazioni: ieri i mercati azionari erano convenienti, oggi sono costosi, domani chissà.
Spesso veniamo messi in guardia verso il rischio di valutazioni folli, altre volte ascoltiamo con scetticismo l’invito di chi ci fa notare quanto siano convenienti i prezzi delle azioni dopo un profondo ribasso.

Le valutazioni non ti daranno mai un’indicazione certa sulla direzione dei mercati nei prossimi 6, 12, 18 mesi. Valutazioni elevate possono diventare ancora più elevate e valutazioni convenienti possono diventare ancora più convenienti.
Le valutazioni possono, semmai,  essere un buon predittore dei rendimenti di lungo termine: i mercati costosi restituiscono rendimenti a lungo termine modesti, i mercati convenienti produrranno rendimenti a lungo termine generosi (ne abbiamo parlato in questo articolo).
Il problema è che investire in mercati convenienti è dannatamente difficile perché sono quelli percepiti come più rischiosi (Cina, Brasile, Turchia sono mercati che oggi hanno valutazioni estremamente convenienti).

I rischi più grandi sono quelli di cui nessuno parla

Mercati ed economia sono argomenti capaci di catalizzare l’attenzione del pubblico, per questo motivo le notizie economiche e quelle sull’andamento delle azioni sono enfatizzate da giornali e notiziari televisivi.
Quando le cose vanno male non è difficile trovare argomenti e temi da approfondire. Quando le cose, invece, vanno relativamente bene, veniamo stimolati a pensare a cosa potrebbe iniziare ad andare male: i rischi che incombono sul futuro dei nostri portafogli.
Ironicamente questi rischi sono i meno pericolosi: le minacce già comunemente citate sono quelle già prezzate dai mercati, ovvero sono già incorporate nei prezzi.
I rischi di cui nessuno parla, invece, sono la minaccia più temibile sia perché troveranno i mercati impreparati sia perché sono difficili da individuare (proprio perché nessuno ne parla).

Secondo un recente sondaggio condotto da Bank Of America questi sono i principali rischi che siamo chiamati a fronteggiare:

Per ognuno di essi viene indicata la gravità in termini percentuali sulla base di tre sondaggi mensili (maggio in grigio, giugno in celeste e luglio in blu).
Inflazione, geopolitica, elezioni, hard landing, crisi finanziarie, bolle speculative. Curiosamente nessuno fa riferimento al rischio informatico di cui, appena qualche giorno fa, abbiamo avuto un leggerissimo assaggio.
Difficilmente la prossima crisi finanziaria sarà innescata da un fattore di rischio previsto da qualcuno.
Una corretta e capillare diversificazione serve anche a proteggersi dai rischi non noti.

Ci sarà sempre qualcosa di cui preoccuparsi

William Bernstein, neurologo, autore e investitore statunitense, nel suo best seller I 4 pilastri dell’investimento  ha inserito un capitolo dal titolo “Non c’è gloria senza coraggio”.
Investire in azioni è rischioso e la ricompensa per chi decide di correre questo rischio è un rendimento elevato.
Visto che i mercati azionari sono rischiosi per definizione, anche nelle condizioni di mercato più favorevoli ci sarà sempre qualcosa che ti indurrà a fuggire in cerca di un investimento più sicuro. Ma, come dice Bernstein, non c’è gloria senza coraggio: senza questo rischio non ci sarebbe rendimento.

Quando guardiamo al futuro siamo istintivamente portati a pensare che il periodo che stiamo vivendo è molto più incerto del passato.
In realtà anche nel corso dei passati mercati rialzisti c’è stata ben più di una valida ragione per scendere dalla giostra del mercato azionario fattosi “troppo rischioso”.
Questo bel grafico di Ritholtz Wealth Management associa all’attuale mercato rialzista secolare tutti gli eventi che hanno rappresentato una buona ragione per vendere spaventati dal rischio:

Nell’articolo “Il prezzo da pagare per il successo negli investimenti” abbiamo approfondito questo tema.

Conclusioni

I rendimenti dei mercati azionari non arrivano mai in modo gratuito ma devono essere guadagnati con fatica, costanza, disciplina e metodo.
Prendere coscienza di alcune banali, semplici verità costituisce il primo passo verso quella consapevolezza indispensabile per far propri i rendimenti dei mercati.

Ricevi gratuitamente tutti i nuovi articoli via mail, insieme ad aggiornamenti esclusivi!